创新产品专题研究系列之三：简单期权叠加产品-区间逐日计息(DRA)

1. 区间逐日计息产品(DRA)介绍。

    区间逐日计息产品(DRA)通常设计为保本型产品,同时根据挂钩股票的表现来获取一定的利息,其以产品结构简单、条款设计灵活等特点而广受投资者的欢迎。每日计息DRA 产品结构最为简单直观,其每日结算收益互相独立,A 款潜在收益的理论价值为N(存续期内交易日数)个期限不同的彩虹现金二值期权的和。B 款收益为专户资产对A 款投资者支付后的剩余资产分配,主要由专户资产管理收益和B 款认购资金风险对冲收益组成,风险特性为长Gamma、长Vega。

    2. DRA 解析定价方法及与MC 方法的比较。

    将 DRA 产品的结构拆分为N 个期限彩虹期权,基于挂钩股票服从多维正态分布的假设,在风险中性的概率测度下,可求得DRA 产品A 款理论价格的解析解。

    以过去1 年的历史数据模拟发行DRA 产品,比较解析方法和MC 方法下产品的理论价格,结果表明DRA 产品结构能够由多个独立期权进行复制。

    3. A、B 款产品条款参数敏感性测算。

    测算条款参数对 A、B 款收益的影响:计息利率直接与A 款投资者获得的潜在应计利息相关,因此与A 款收益正相关,与B 款收益负相关;计息触发价格的高低决定了A 款投资者获得潜在应计利息的概率,与A 款收益负相关,与B 款收益正相关;在股票价格服从正态分布的假设下,股票波动率直接影响股票期望收益,波动率与A 款收益负相关,B 款收益正相关,且通过数据测算进一步证实了B 款长Vega 的风险特征;在DRA 条款设计为挂钩股票同时高于计息价格才计息的情况下,相关系数与A 款收益正相关,与B 款收益负相关;因基金专户理财投资风险较小,专户理财产生巨幅亏损概率较低,理财收益对A 款收益影响较小,但由于B 款投资的杠杆,对B 款收益率影响较大。

    参数计息利率、计息触发价格、标的股票波动率和相关系数这四个参数考验结构化产品设计者的能力,设计者在参数选取上进行平衡调整,可以实现A、B 款投者的共赢。而专户理财收益率,则更多考验基金专户进行流动性管理的能力。

    4. DRA 产品条款的变形和结构延伸。

    出于节省从结构性产品构造的角度来看,无外乎期权组合拆分以及利用平价公式进行转换等等,区间逐日计息型产品作为最简单的期权叠加品种,在此基础上可以延伸变型到其他更多类似产品。

    如果将 DRA 每日计息观察的周期延伸至每季观察,则成为了按季独立观察型的结构性产品。两者的主要区别在于,逐日计息DRA 产品意在捕捉挂钩标的每日价格走势,而独立观察的产品则在于把握一个较长期间的价格走势,但从产品的结构上来看,两者属于同一类型的结构性产品,均可拆分为互相独立的彩虹二值期权。