贵研铂业:短期业绩下滑,长期看好汽车尾气催化剂业务

事件:近期我们实地调研了贵研铂业股份有限公司,就公司当前经营 状况及未来发展思路,与公司高管进行沟通交流。

    投资要点

    公司中报业绩略有下滑。公司具有完善的贵金属产业链体系,即贵金属新材料制造、贵金属资源再生、贵金属商务贸易三大核心业务板块。受到外部环境贵金属价格持续走低、下游市场需求不足的影响,业绩略有下滑。今年上半年实现营业收入28.53亿元, 同比下降4.92%;归属于母公司的净利润为3932.35万元,同比下降5.98%。其中,贵金属环保及催化功能材料业务营业收入为7.34亿,同比上涨3.02%,在总营业收入中占比25.7%,毛利率为7.79%,下降2.99个百分点。贵金属再生资源材料业务营业收入5.61亿元,同比上涨2.84%,占公司总营业收入比例为19.7%, 毛利率2.02%,同比下降1.65个百分点。

    公司汽车尾气催化剂板块业绩不及预期。公司目前汽车催化剂尾气处理业务主要涉足的领域包括有汽油发动机、柴油发动机、燃气发动机。所面对的客户是有自主品牌的国产整车厂,此外加大了与合资汽车公司合作的开发力度,包括通用、大众等。汽车尾气催化剂业绩方面,其中汽油机催化剂业务占据70%,业绩与去年同期保持基本持平;柴油机催化剂业务占据30%, 公司预计上半年该业务板块会有较大幅度增长,实际产量大幅下滑,明显不达预期。汽车尾气催化剂业务业绩下滑主要原因是下游汽车企业需求量下降,汽车销量的大幅下滑。

    新能源汽车蓬勃发展,公司布局混合动力汽车的尾气催化剂业务。目前国内新能源汽车迅猛发展,1-8月份新能源汽车累计生产12.35万辆,同比增长3倍,预计2015年新能源汽车总量能够达到25万辆;其中插电式混合动力乘用车和商用车共计4.3万辆,占比34.8%。由于混合动力汽车需要在汽油和电力之间不断的切换,所涉及的技术难度与传统汽车的有所不同。公司在混合动力汽车的尾气催化剂业务上与电动汽车的龙头企业有合作, 提前布局于混合动力汽车领域,有利于未来斩获混合动力汽车尾气催化剂市场。

    在国内汽车尾气催化剂领域中公司是最大国内企业,技术升级领先于国家标准。公司是具有汽车尾气催化剂业务的最大的国内企业,主要的客户是具有自主品牌的国产汽车。公司业务占据国内汽车尾气催化剂市场的10% 左右,同时也是国内该领域内唯一一家上市企业。国内汽车尾气排放标准在2004年开始施行国二标准,此后政府会在3-4年左右更新和升级一次国家标准,目前北京已经开始实施国五标准,全国范围实施国五标准时间还没有最终确定。国五与国四相比,对尾气处理催化剂的要求差别在于:净化率要提升30-40%,催化剂产品的耐久稳定性要更高(国四跑8万公里, 国五要跑16万公里)。公司对于汽车尾气催化剂的研发技术一般会领先国家标准1-2年,目前已经基本完成了国四向国五标准的转变,未来公司国五标准汽车尾气催化剂产能释放,将为公司带来新的业绩增长。

    公司两大重点项目进展顺利。目前汽车尾气催化剂板块的“国Ⅳ、国Ⅴ机动车催化剂产业升级建设项目”已经基本完成主要工程建设、设备采购以及安装调试工作,正在进行下一步的消防、环保等工作。贵金属资源回收板块的“贵金属二次资源综合利用产业化项目”已经全面建成,通过了环保、安全以及消防方面的评价,且已经取得了预期的经营效果。随着国五标准的在全国范围内的推出,以及绿色工业“十三五”的理念深入人心,公司两大重点项目将给公司带来新的利润增长点。

    盈利预测与评级。今年上半年中国经济增速持续放缓,一方面贵金属价格持续走低;另一方面汽车市场的低迷引起下游需求量的萎缩,导致汽车尾气催化剂业务的下滑,远远落后于预期。目前电动车市场随增速喜人,但市场份额相对传统燃油车还较小,混合动力汽车催化剂业绩释放还有待时间。

    鉴于公司汽车尾气催化剂技术升级与贵金属资源回收两大重点项目都进展顺利,且长期看好公司汽车尾气催化剂业务。给予公司2015年EPS 为0.42元,PE 为40倍,对应股价16.80元,对公司持“谨慎推荐”评级。

    风险提示。国内经济增速下滑,贵金属价格、汽车销量持续低迷。