世茂股份:业绩稳增,变革谋新

世茂股份上半年营业收入和净利润分别增长29%和30%,其中住宅毛利率大幅提升10.3个百分点,源于南京和石狮项目的结算;上半年销售75亿元,同比增长4%,由于上半年去库存目标下新开工较少,下半年开工加速,全年可售资源仍可达270亿元,维持全年销售预测176亿元,同比增长10%;上半年公司原总裁许薇薇辞职后由原世茂集团执行董事及副总裁、世茂旅游总裁刘赛飞接任表明了公司正式由原先的家族化管理转变成为职业经理人化管理,迈入提速发展阶段;另外,年初以来公司推出了15亿元的定增以及80亿元的公司债,同时通过短融和中票募得资金55亿元,平均成本仅5.4%,今年以来大量采用低成本融资方式将有效降低公司的融资成本。我们维持公司2015-16年的每股收益预测为1.27元和1.48元,但鉴于行业估值中枢的下移,目标价由原先的16.69元下调至14.93元,相当于11.8倍2015年市盈率和15%的净资产折价,维持买入评级。

    支撑评级的要点

    上半年净利同比增长30%,住宅毛利率大幅回升。上半年营业收入85.3亿元,同比增长29%,净利润9.3亿元,同比增长30%,扣非后7.6亿元,同比增长28%;每股收益0.53元,扣非后0.43元;毛利率36.6%、净利率10.9%,分别提升1.3和下降0.8个百分点,其中住宅和商业结算毛利率分别提升了10.3和2.8个百分点至31.7%和38.1%,前者主要源于结算南京和石狮项目。收入结构中非物业销售收入占比达7.4%。此外,三项费用率由去年8.0%下降至目前6.5%,其中管理费用率下降较多。

    上半年销售75亿元,维持全年销售176亿元预测。上半年签约销售75亿元,同比增长4%,完成176亿元销售目标的43%。上半年新开工33万平米,仅完成年初计划116万平米的28%,下半年开工将有所加速,预计全年可售资源仍可达270亿元,维持全年销售预测176亿元,对应去化率59%,同比增长10%。报告期末,预收账款52亿元,同比下降30%,锁定我们对2015年房地产预测收入的98%。

    家族化转向职业经理人化管理,转让院线、加强与万达合作。上半年中,原总裁许薇薇辞职后将由原世茂集团执行董事及副总裁、世茂旅游总裁刘赛飞接任世茂股份总裁职务,公司将由原先的家族人员管理转变成为职业经理人团队管理,正式迈入提速发展阶段,同时提出商业地产、影视文化和物业经营三大业务板块。报告期内,公司向万达院线转让旗下影院资产,并以此10亿元对价参与后者的定增并获得相应股权,本次交易将推动合作双方在相关业务领域的交流和合作。

    尝试多种融资渠道,融资成本将有效降低。公司2月推出15亿元定增预案,6-7月公司董事会和股东大会审议通过80亿元公司债。此外,1-4月中,公司通过短融和中票募得资金55亿元,平均成本仅5.4%。上述多种低成本融资方式的运用,将进一步降低融资成本。报告期末,公司资产负债率和净负债率分别为66%和15%,均远低于行业平均水平,彰显公司稳健经营的特色。

    评级面临的主要风险

    商业地产销售周转低于预期。

    估值

    我们维持公司2015-16年的每股收益预测为1.27元和1.48元,但鉴于行业估值中枢的下移,目标价由原先的16.69元下调至14.93元,相当于11.8倍2015年市盈率和15%的净资产折价,维持买入评级。