农业央企改革系列报告之二:中粮屯河托管中糖股份,避免同业竞争并迈出集团资产整合第一步

公司拟与华孚集团签署《关于中国糖业酒类集团公司出资人权利托管协议》,解决同业竞争。2014年11月,经报国务院批准,中国华孚贸易发展集团公司整体并入中粮集团有限公司,成为中粮集团全资子企业。华孚并入中粮集团后,其子公司中国糖业酒类集团公司有关食糖业务部分和中粮屯河构成同业竞争。为解决上述问题,中粮集团拟将中糖酒公司的食糖业务委托中粮屯河管理。

    中粮屯河成为国内第一大糖商,畅享糖价上涨的业绩弹性。中粮屯河现年产白糖45-50万吨,贸易糖(进口)90-120万吨的规模。中糖酒公司下属参股/控股四家糖厂,年产糖约25万吨;拥有27座直属仓库,仓储能力600万吨,可用于存放国储糖(实际储量几十到百万吨规模)。我们认为,从解决同业竞争角度出发,托管业务只是第一步,未来有望实现资产的对接和全面整合,之后中粮屯河将成为全国最大的制糖、销糖、食糖贸易(进口)和仓储企业。糖料作物已于2014年进入减产周期,预计15/16榨季白糖产量持续下降12%左右,供给减少推动价格稳步走高,公司现货业务已扭亏为盈,后期单吨利润有望提升至300-400元/吨,而内外盘糖价的巨大差异导致贸易糖有利可图。当然,国储糖成本较高不过由于现货价格上涨,国储即便计提减值准备也不碍公司业绩下半年开始反转。此外,根据协议,中粮屯河收取的托管报酬为:托管范围内企业在托管期间归属于母公司净利润的1%(含税,该净利润不包括处置股权、资产等非经常性收入形成的利润,亦不包括酒鬼酒股份有限公司归属于母公司的净利润)。截止14年12月31日,中糖集团实现营业收入66.24亿元;净利润3309万元。

    迈出集团资产整合第一步,有望成为全球大糖商。中粮集团此前收购的莱宝农业同样拥有白糖业务资产,其全球产能250万吨(产量100余万吨),贸易量250万吨。在解决生产效率和成本控制等问题后,从解决同业竞争的角度仍有在中长期可能实现整合。中粮屯河旗下已形成了屯河(国内)、中糖酒集团(国内)、Tully(澳洲)的全球糖业资源、资产布局,未来有望择机进一步开拓国际糖业市场。

    投资建议:维持增持评级!糖价上涨收益,改革背景下资产整合预期增强,在仅考虑托管收入,不考虑中糖酒集团相关资产并表收入的背景下,预计公司15-17年实现净利润6.166/10.26/12.31亿元,每股收益0.3/0.5/0.6元,维持增持评级!