五粮液:弱复苏持续,静待利润回升

事件

    五粮液发布一季报:2015年Q1收入67.4亿元,同比增长0.23%;归母净利润22亿元,同比下降16%;扣非后归母净利润为21.96亿元,同比下降16%;基本EPS0.58元,业绩低于市场预期。

    简评

    收入增速略低预期,经营质量优异

    一季度收入略微增长,延续弱复苏。预收款较年初下降0.8亿元,但依然有7.8亿元绝对额,表明经销商打款意愿仍在。一季度经营现金流入68.8亿元,同比增长99%,说明公司经营质量优异。目前普五零售价稳定在609元以上,一批价580元上下,淡季以来波动不大,虽终端动销一般,但价格稳定有利于渠道恢复,我们看好下半年渠道补库存力度。

    毛利率同比下降,营销费用率增长

    在收入保持平稳的情况,公司一季度净利润同比下降16%,主要因为净利率下滑了6.3pct。一方面是产品结构调整导致的毛利率同比下降5.5pct,说明公司中低端产品占比继续提升,壮大腰部力量有助于五粮液规模持续扩大;另一方面营销费用率上升2.6pct,行业进入微利时代,大众酒市场竞争激烈,为抓住优质渠道资源和实力大商,预计未来公司在广告及终端建设上费用仍将持续增加。

    盈利预测与估值:白酒行业底部复苏明确,但进程缓慢。前期市场预期过高,而去年表现多为前高后低,因此基数效应下半年增速会更明显一些。2015年“挺价、顺价”仍是五粮液工作重心,新的五品部成立深化组织体系调整,更加精细化和专业化运作市场,进一步优化经销商团队,改善销售人员激励,争取释放更大潜力。此外,我们期待今年公司在产业并购上更大的突破,维持2015-2017年EPS为1.7元、1.95元和2.19元,给予2015年20倍动态市盈率,目标价34元,维持“买入”评级。