山煤国际:转型元年,上调评级至“买入”

公司概览:煤炭贸易巨头,盈利来自生产业务。

    公司大股东为山西煤炭进出口集团(持有57.4%),主要业务为煤炭生产和贸易,13年产量和贸易量分别为1330万吨和1.23亿吨。公司煤炭生产盈利能力好于同行,近年来毛利率维持在40%以上,而煤炭贸易规模居行业前列,以亏损为主,拖累整体业绩。13年和14年(预计)公司归母净利润分别约为2.4亿元和-16亿元,14年主要由于贸易业务计提重大减值准备。

    煤炭生产:盈利优于同行,整合矿贡献增量。

    公司在产矿6个,总产能和权益产能分别为1200和780万吨,未来产量增量主要来自在建8个整合煤矿(总产能和权益产能分别为840万吨和560万吨),14年整合矿已有整合矿长春兴投产(产能240万吨),预计15年投产2-3个。公司煤炭开采盈利能力优于同行,14年上半年为229元/吨,主产矿井经坊、霍尔辛赫、大平矿吨煤净利均达到约80元以上。

    煤炭贸易:行业规模居前,客户优势明显,未来进军电商可期。

    公司贸易规模行业居前,13-14年贸易量均在1亿吨以上,但由于煤价处于下行贸易业务以亏损为主(13年亏损约2亿元)。公司贸易结构中,自产煤占11%,铁路发运占约20%,直接用户占比较高,在山西、陕西以及内蒙古地区具有较高的市场占有率。在“互联网+”时代,相比其他同规模煤企,强大的客户基础成为公司最大的优势,未来进军电商平台可期。

    改革迫在眉睫,上调评级至“买入”。

    预计公司14-16年EPS 分别为-0.84元、0.08元和0.11元,公司的优势在于:(1)公司为煤炭贸易巨头,年煤炭贸易量达到1亿吨以上,“互联网+”时代公司转型具备庞大的客户基础;(2)公司所属集团山西进出口集团在山西七大集团中规模较小,上市公司为集团盈利主要来源,支持上市公司转型成为必然(13年公司营业收入、归母净利占集团分别达64%、95%,集团尚有优质光伏资产);(3)由于以往贸易业务亏损的拖累,公司目前市值仅135亿元,低于大多数煤炭公司。综上,我们认为2015年为山煤的改革元年,公司转型有望取得突破,上调评级至“买入”。

    风险提示:公司贸易业务持续亏损,煤价继续下跌影响利润。