中国银行:受益“一带一路”战略实施

投资要点:

    受益“一带一路”战略实施,海外规模扩张较快。中国银行2014年实现营业收入4563亿,同比增长12%;归属于母公司股东的净利润1696亿元,同比增长8%;面对目前经济下行的态势,公司加大了拨备计提力度,拨备前利润同比增18.4%。2014年末公司总资产15.3万亿元,较年初增长10%;贷款余额8.5亿元,较年初增长11.5%;其中人民币贷款较年初增长10.5%,外币贷款较年初增长14.5%。中行境外机构的业务发展较快,客户存款、贷款总额分别比上年末分别增长18%、21%;上半年,实现利润同比增长34%,对集团利润的贡献度提升至20%。在“一带一路”战略实施过程中,中行将凭借自身优势,大力发展海外业务,预计其2015年在“一带一路”项目中授信达200亿美元,未来3年授信额度在1000亿美元

    净息差环比下降2BP至2.25%。2014年,中行调整了贷款结构,生息资产贷款和同业占比提高,把握时机提升生息资产收益率,债券提高31BP,同业提高74BP,海外息差扩大,人民币息差收窄压力增大,净息差同比提升1BP至2.25%。但2014年四季度资产规模小幅下降1.5%,导致四季度净息差单季环比下降2BP。我们认为随着利率市场化的继续推进及社会融资总成本的下降,净息差将承受较大的下行压力。

    非息收入占比提升至30%。2014年,中行实现非利息收入1352亿元,同比增长9.1%。在营业收入中的占比提升至30%。手续费及佣金收入912亿元,同比增长11%;,主要是中行在巩固国际结算、结售汇等传统优势业务的基础上,托管、银行卡等业务手续费收入增长较快。

    不良风险暴露加快。公司2014年不良贷款余额1005亿元,不良率1.18%,季度环比分别增长98亿、11BP,拨备覆盖率188%,主要集中在制造业和商贸行业等顺周期行业。未来应对不良生成加速,中行2014年主动压退800亿高风险债务,化解716亿不良资产,包括419亿元现金清收,核销251亿,同比增306%。公司信用成本0.58%,较年中下降了11BP,仍然保持在较低水平。

    盈利预测与投资评级。中行通过发行优先股和二级资本债,充实了1800亿元资本金,抵御风险的能力得到加强。预测2015~16年EPS分别为0.60、0.64、0.69元,维持“增持”评级。

    风险提示。利率市场化加速导致的利率上升息差收窄、资产质量大幅恶化的风险。