白云山2014年报点评:期待王老吉2015年迎来拐点

投资要点:

    维持“增持”。根据年报,略微下调2015、2016年EPS预测为1.3、1.7元(此前1.35、1.77元),看好国企改革助推公司未来三年持续成长,上调目标价至39元(对应2015年PE30倍,此前35.2元)。

    业绩略低于预期,Q4业绩反映管理层、股东利益渐趋一致:收入、净利为188、11.9亿,同比增6.8%、21.7%,EPS0.92元(我们预期0.95),Q4收入、利润分别增-5%、33%,出现背离,业绩加速增长。

    胜利的天平已向王老吉倾斜,期待2015年迎来拐点:1)预计2014年红罐王老吉收入、净利分别是71、3.4亿元,分别增长11%、50%,规模经济效应及三片罐换两片罐使毛利率大幅提升,带动净利率提升1.2pct至4.7%;2)Q4收入增速放缓预计与消费整体放缓及春节错期有关,公司份额仍持续提升(预计竞品2014年下滑10%),预计公司春节销售有改善,但竞品清理渠道库存对短期费用仍有压力;3)竞品近期计划换包装,若装潢权官司终审维持原判,及公司定增资金到位,我们认为公司竞争优势将更显著,有望迎来拐点;4)预计2014年王老吉药业(绿盒)收入约20亿,投资收益约-7000万,亏损与股东纠纷有关,期待年内消除纠纷,合并报表将产生较大的盈利弹性。

    医药业务处于整合期,但2015年仍存亮点:1)受行业整体疲弱及大南药板块处整合期影响,医药制造收入下滑约5%;2)期待2015年整合显效,及公司在医疗器材、商业板块外延扩张提供新增长点。

    风险分析:竞争加剧、摊薄盈利、诉讼失利、多元化导致整合难度大