保利地产:审慎拓展,盈利质量有保证

保利地产2014年实现营业收入1,091亿元,归母净利润122亿元,同比分别增长18.1%和13.5%,每股收益1.14元。公司是少有的利润率保持稳定的开发商,公司近年来拓展谨慎,增速慢于大型开发商平均,但项目储备质量优良,销售价格稳步上升,业绩实现性良好,同日公司公布100亿定增预案,改善资产结构,资金实力也将得到增强,为后续整合做好准备,我们维持公司买入评级,上调目标价至11.94元,相当于5%的净资产折价。

    支撑评级的要点。

    少有的保持利润率稳定的开发商。14年公司毛利率32.03%,净利率11.2%,仅较上年下降了0.13和0.4个百分点。在全行业普遍利润率大幅下滑的环境下,公司是少有的成本控制得力、售价保持坚挺、利润率稳定的地产公司。

    15年预计销售约1,600亿,价格稳步增长。2014年销售金额1,367亿元,同比增长9.09%,增幅偏弱,但售价和结算价格稳步上涨,城市群效果突出,年末预收帐款1,133亿元,锁定我们预测15年结算收入的92%。

    预计15年销售额1,600亿左右。

    投资和拓展态度审慎,去库存为主要目标。2015年计划新开工面积和竣工面积分别为1,500和1,450万平方米,同比分别下降15%和增长6.4%。

    结算增长可以保证,对市场态度偏谨慎。2014年新增容积率面积1,231万平方米,总地价429亿元,同比分别下降32.6%和24.5%,拿地占销售比31%,平均楼面地价3,485元/平米,同比上涨12%,年末储备的待开发面积5,069万平方米,同比增长3%,可售面积约9,240万平方米,同比增长11%。

    资金成本大幅降低,定增预案面世。公司14年美元债、中票等多种渠道融资,有息负债综合成本下降0.53个百分点至6.5%。定增预案随年报公布,拟非公开发行不超过11.5亿股,募集资金总额不超过100亿元,发行价格不低于8.74元/股;定增完成后,资产负债率将从77.89%降至75.8%。

    评级面临的主要风险。

    市场回升推盘不足;重点区域地价上升过快。

    估值。

    我们基本维持原先盈利预测不变,作为受益于销售回暖和行业整合大势的龙头股,重申对保利的买入评级,并将目标价由7.19元上调至11.94元,相当于2015年NAV5%折价。