商业贸易行业:超预期高增长延续,垂直龙头地位越发巩固

战略投入显效,规模增长持续超预期

    途牛今日发布4Q14业绩,单季度净营收达到9.3亿元,同比增长90.9%;出行人数达到79.3万人次,同比增长68.2%。上市以来持续公司在营销、技术和渠道上持续高投入,积累的品牌效应逐步体现,超预期高增长延续,进一步拉开与对手差距。具体来看,1)跟团游收入同比增长88.7%至8.96亿元,出行人数同比增长89.2%至4.4亿人次。欧美及日韩线路持续火爆,带动国外及国内长线出行人数同比大增139.9%;2)自助游收入同比大幅增长292.9%至2860万元,主要由于马尔代夫等海岛线路扣点率上升及出行人次同比增长83.7%至11.6万。

    市场爆发期份额优先,短期战略性亏损或将持续

    4Q14公司综合毛利率同比上升3pp至6.6%,规模化和自营直采优势逐步体现。但由于在品牌建设和技术研发上的持续高投入,期间费用率同比上升10.1pp至25.8%(其中销售费用率同比上升7.5pp至15.3%),导致公司战略性亏损有所扩大,4Q14单季净亏损1.68亿元,净亏损率达到18%。依据艾瑞数据,未来3年在线度假旅游市场仍将保持34.1%的高增长,至2017年将达到千亿规模。我们认同公司以战略性亏损换取服务品质提升、打造行业标杆的客户体验,在市场爆发期牺牲部分利润以抢占市场份额的战略,现阶段对途牛市场份额的关注将更具参考意义。依据艾瑞数据,2014年途牛在线度假市场份额到达20.4%,相比2013年提升2.8pp,细分龙头地位越发巩固。另外,4Q14公司移动端流量占比达到65%,订单占比到达45%,期末区域服务中心达到75个(单季新增45个)、出发城市达到120个(单季新增25个),移动端和二三线城市渠道渗透明显加快。

    受益行业需求爆发流量红利,建议持续关注

    我们认为,互联网对传统线下经济的改造正从实物电商向旅游、本地生活等服务领域快速渗透,而移动互联的兴起正在加速这一过程。途牛作为在线旅游品类的垂直龙头,致力于加强供应链管控和服务体验,树立行业标准,并通过供应链金融服务(公司“牛业贷”为业内首个提供供应链金融产品)促进产业链中小企业共同发展,有望受益于在线休闲旅游行业的爆发,并实现超行业高速增长。预计未来三年收入复合增速44%,至2017年收入达到百亿规模。目前市值对应15年收入仅0.8XPS,建议持续关注。

    风险提示

    在线休闲旅游市场竞争加剧,公司盈利时间点延后;快速扩张下,服务品质下滑。