锦江股份:海外并购起航,未来业绩值得期待

2014年经营回顾:酒店开业数两位数增长,RevPAR同比略有下降。

    2014年1-11月,公司开业酒店956家,同比增长16.4%;开业客房11.5万间,同比增长15%。单位客房收入(RevPAR)仍同比下降,平均降幅为0.8%,但明显好于2013年的-2.1%的平均降幅。

    收购卢浮集团,海外扩张步入新阶段。

    公司公告称,拟净出资9.6~12.1亿欧元购买卢浮集团100%股权;我们测算收购估值不算低,但收购意义在于:1)凭借锦江股份对中国游客的了解,通过此次收购进入欧洲市场,可以快速分享中国游客带来的消费增长;2)引进国外著名酒店管理集团长期积累的品牌、人才、技术等重要资源,从而提高锦江股份的国际化管理水平。我们初步测算,本次收购若成功,对公司2015年业绩将贡献0.5-0.6亿元(+10%),假设每年业绩增长10%,同时假设2015-2016年中高端酒店扩张加速,2015-2016年净利润将达6.0/7.4亿元(原5.16/6.43亿元)。

    未来业绩展望:海外扩张有望继续,业绩或将持续呈高速增长态势。

    我们认为:1)过去在经济型酒店领域稳健投资风格令公司错过快速扩张机遇,弘毅投资成为第二大股东后有望带动公司加快前进步伐;2)收购卢浮集团可能仅是第一步,未来公司有望借助母公司和弘毅投资持续并购海外酒店资产,3)国内酒店数量快速扩张。我们预计2015年起公司业绩或持续高速增长。

    估值:上调评级至“买入”(原“中性”),目标价33元。

    考虑股本增加及卢浮集团业绩贡献,我们预计2014-16年EPS为0.53/0.75/0.93元(原:0.71/0.85/1.07元),考虑到国内酒店数扩张和国外的持续并购预期,中长期息税前利润增速假设上调4.4ppt,基于瑞银VCAM贴现现金流模型(无风险利率由4.2%降至3.74%,beta由0.90降至0.82,WACC由8.7%降至7.8%)得目标价33元(原22元)。