烟台冰轮:打响烟台市国企改革第一枪,期待进一步深化改革

投资要点:

    按照净资产作价,股份稀释少。烟台冰轮拟向冰轮集团发行股份购买其持有的冰轮香港100%股权和办公楼资产,冰轮香港持有顿汉布什控股98.65%的股权及重型机件公司25%股权。冰轮香港股东全部权益评估价值为2.1亿元,办公楼资产评估价值为9957万元,标的资产评估价值合计3.1亿元。公司向冰轮集团发行股份定价9.78元/股,发行3179万股;配套融资10000万元,发行底价10.27元/股,发行股份不超过973万股,全部用于补充流动资金。

    参考同行业公司估值水平,收购价格合理。1)2013年冰轮香港归母净利润为4589万元,归母净资产为7818万元。冰轮香港支付对价2.1亿元,对应2013年Pe为4.6倍,Pb为2.7倍。2)2013年顿汉布什控股归母净利润8005万元,归母净资产3.54亿元,评估值13.3亿元,顿汉布什控股2013年动态Pe14倍,Pb3.75倍。

    收购资产业绩承诺三年复合增速25%。顿汉布什是五大欧美中央空调品牌之一,具有高知名度及核心技术优势,在地铁空调市场占有率超过70%。考虑到轨交、医院等基建需求稳定增长,政府节能改造计划推动更新换代需求加快释放,顿汉布什业绩保持较快增长。冰轮香港2015~2017年业绩承诺为6458、8291及10096万元。

    等待国企改革顶层设计方案及细则出台,期待冰轮深化改革。本次资产注入是在山东省国企改革指导意见框架下,烟台市国资委主导的,实现了国有资产资本化,打响烟台市国企改革第一枪,具有标杆意义。由于国家层面的国企改革整体方案尚未出台(国资委经济研究中心彭建国主任表示国企改革“1+N”方案上半年必须出台,非常有可能1季度公布),市场关心的以股权激励、员工持股为代表的混合所有制方案等并未出现在公司的方案中。随着顶层设计和细则出台,烟台冰轮将继续深化改革,进一步完善企业机制,激活企业活力。

    按照公司业绩预测,资产注入增厚2015年业绩40%。2015注入资产后,参考业绩承诺,预计上市公司2015~2016年利润分别为2.4亿元、3.2亿元,分别增长47%和32%,按照增发完成后最新股本计算,EPS分别为0.56、0.73元,Pe为22倍和16倍。业绩存在超预期的可能:1)华源泰盟业绩好于预期;2)万化化学股价持续走高,不排除公司在四季度减持的可能性。维持“买入”评级!

    风险提示:方案未获通过。