啤酒行业:低基数有望利好来年反弹空间

核心观点:

    1.事件.

    国家统计局公布啤酒行业最新产量数据及经济指标。海关2014年10月进口数据已出。

    2.我们的分析与判断.

    (一)淡季产量增速延续不佳表现.

    2014年1-10月,我国啤酒行业累计产量4407.08万千升,同比增长0.85%。就累计产量增速水平来看,比上年同期下滑3.49个百分点,环比则下降0.89个百分点。其中,10月单月实现产量325.13万千升,同比下降8.25%(同比增速比上年同期下降13.39个百分点,环比增加2.59个百分点)。

    2014年1-9月,我国啤酒行业累计产量4092.45万千升,同比增长1.74%。就累计产量增速水平来看,比上年同期下滑2.2个百分点,环比也下滑1.96个百分点。其中,9月单月实现产量412.43万千升,同比下降10.83%(同比增速比上年同期下降12.74个百分点,环比下降4.31个百分点)。

    2014年我国啤酒行业累计产量增速逐月下滑,特别是进入三季度以来,因受到旺季天气偏冷以及宏观大环境的不利影响,啤酒的终端销售整体景气度不如往年。我们认为,考虑到四季度是啤酒行业的传统淡季,行业预期的改善仍需要一段时间,产量增速或将至明年旺季来临前方才会有所回升。

    (二)2014年利润总额增速因高基数略降.

    2014年1-10月啤酒行业收入增长5.26%。2014年1-10月,我国啤酒行业实现收入1637.55亿元,同比增长5.26%;实现利润总额130.24亿元,同比增长10.88%。对比2013年同期,啤酒行业实现收入1571.04亿元,同比增长9.34%;利润总额115.74亿元,同比上升21.02%。我们认为,这主要是因为2012年行业的普遍提价造成了2013年利润高速增长,使得2014年的利润增速因高基数略显下降,但我们判断,这是在向合理增速回归,不足为虑。

    (三)最新进口大麦价格回落至每吨300美元左右.

    2014年10月海关最新进口啤酒大麦均价为302.31美元/吨,符合我们前期的判断。2011年2月以来,我国啤酒大麦进口平均单价出现了明显上扬,保持在320美元/吨以上水平。2011年4-5月及8-11月均保持在350美元/吨左右。全年来看,2011年大麦进口的平均价格比2010年涨幅达到48%,对我国啤酒行业毛利率造成一定压力。进入2012年以来,我国海关进口啤酒大麦价格开始出现持续性的回落,但是2012年底,我国啤酒大麦进口单价再次回升至年初300美元/吨以上的水平,并在2013年全年保持在300美元/吨以上。2014年,大麦价格开始下滑并在2月份跌破300美元/吨,目前10月份最新进口大麦价格为302.31美元/吨,同比下降8.38%,虽然出现单月重回300美元/吨的反弹,但是,随着中澳自贸协定等的逐步实施与推广,长期进口啤麦价格仍有望进一步回落。据我们跟踪,目前国际大麦价格及国内主要啤酒企业的采购价格自年初有所回落,啤酒大麦整体价格呈下行趋势。我们认为在全球采购成本下降的背景下,将有望长期利好啤酒企业的制造成本控制。

    (四)2014年1-10月毛利率27.02%,利润总额比率7.95%.

    2014年1-10月啤酒行业毛利率为27.02%,相比去年同期下滑了1.30个百分点。如前所述,2014年1-10月,我国啤酒行业实现收入1637.55亿元,同比增长5.26%;成本为1195.02亿元,同比增长7.39%,毛利率为27.02%。对比2013年同期,毛利率水平仍有所下滑。

    2014年1-10月利润总额比率7.95%,同比增长0.59个百分点。据我们测算,2014年1-10月行业利润总额比率7.95%,对比2013年同期(7.37%)回升0.59个百分点。我们认为,虽然啤酒行业的销售费用率短期还将维持在高位,但随着企业不断调整自身经营战略,行业终将迎来拐点,中长期看行业利润总额比率趋势向上。

    3.投资建议.

    燕京啤酒(000729.SZ):国企改革预期有望引爆公司改革红利.

    市场聚焦国企改革预期,公司有望受益于新一轮国企改革红利。目前北京市国资国企改革意见已获得相关部门通过,有望于近期正式对外公布。公司作为北京市所属国有资产的重要组成部分,目前已经建立起了完善的薪酬体系市场化考核与激励机制,但因受各种主客观因素的影响,公司尚未实施业务骨干和管理层的股权激励计划。结合未来国企改革的政策指引与实施方向,我们预计公司有望率先获益。

    请投资者关注我们8月1日公司深度分析报告《燕京啤酒(000729.SZ):期待改革红利迎接增量行情》,随着北京市国企改革逐渐推进,我们再次重申关注。

    我们预测公司2014~2016年EPS为0.30、0.34和0.39元,未来三年公司净利润复合增速将达到15%;且考虑到公司在行业集中度不断提升的过程中,其品牌价值也将持续增强,给予“推荐”评级。

    青岛啤酒(600600.SH):长期白马价值尽显.

    (1)品牌战略;(2)发展战略;(3)组织结构;(4)经营管理等中长期影响因素是公司长期投资价值的基础,也是我们判断公司是快速消费品行业中最具长期投资价值潜力A股上市公司的关键依据。我们认为,目前行业集中度已逐年提升至CR5>70%,行业格局有望继续向寡头集中,提升企业经营增长预期。

    近年来公司H股价格始终超越A股,且目前估值仍高出约10%左右。我们认为,随着牛市预期下食品饮料行业迎来估值修复行情,青啤的A股超额投资机会将再次凸显。同时,依照目前啤酒行业并购市场的发展趋势,未来优质标的收购价值将会越来越高,可带动行业整体估值提升。然而,仅以青啤2013年282.91亿元销售收入计算,对应于目前约580亿元左右的二级市场总市值,PS约为2,仍有超过一倍以上的价值提升空间,公司估值提升潜力巨大。

    预测公司2014~2016年EPS为1.60、1.81和2.02元,维持“推荐”评级。(长期价值优势请参考2014年9月1日深度报告《静候国企改革愿景,长期白马价值尽显》)。