传媒大变局(五)吉视传媒:白马中的黑马,有线网中的明星
省网整合率先完成,数字化率和双向网覆盖率领先全国
1、在全国的省级广电网络整合过程中,公司在东北地区率先实现全省一张网,先发优势明显,成为有线电视网络整合领先的省份,在全省范围执行统一标准、统一业务、统一经营和统一管理。 截至2014年6月30日,公司有线电视覆盖用户670万,覆盖率达74.5%;实际开通用户530万户,入户率79.1%。 2、数字化整体平移转换工作开展以来,公司的数字化水平一直以较大幅度领先全国。在IPTV抢占市场的黄金期(2008-2010年),由于吉林有线网的数字化整转较早完成,数字化有线网络与同期IPTV相比具备技术优势,公司抢占了市场先机,因此IPTV未能成功进入吉林,进而形成了当前吉林省有线网一家独大的市场格局。 3、公司在全国第一批启动并实施双向网改,吉林全省的双向网覆盖率大幅度领先全国水平。目前吉林省双向网改采取双线接入为主、EOC和CMTS为辅的模式。2014年上半年,公司双向网覆盖412万户,覆盖率达88.22%,远超全国47%的平均水平。
收入结构优化,增值和宽带业务大幅提升业绩弹性
随着数字化整转的完成、双向网覆盖率的逐渐提高,公司通过市场化方式扩大增值和宽带业务用户基数,以优质用户体验挖掘并提升用户ARPU,基于双向有线网开展的增值和宽带业务收入大幅提升。如下图所示,公司的基础收视业务收入占比逐年下降,我们预计2014年将首次降至50%以下,2016年将降至40%以下,而增值业务2014年将达到22.92%,2016年将达到26.61%。 1、基础收视业务方面,未来增量收入主要来自募投项目新增用户。公司下一步重点是提升用户覆盖,尤其是广大农村地区。实际上,吉林全省共有近900万户家庭,尚有200多万户未能覆盖。此次公司可转债募投项目,其中17亿元即是加大基础网络建设,力争三年内新增覆盖用户150万户,实际开通用户120万户。 2、三方面因素促使增值业务快速增长:(1)数字化网络基础杂实,尤其是双向网改推进早、落地实,覆盖率和实际开通率较高,公司网络能够承载大规模增值业务应用;(2)市场化运营能力强:长期以来,公司的政府补贴相对很少,多年来通过市场化运作手段体内循环、自我发展,尤其是激励机制在省内领先,为发展增值业务给予一线销售20%的收入分成;(3)吉林特殊的省情:地处东北,冬天长天气冷,人民群众尤其是农村地区对增值业务的需求相当旺盛。我们认为2014年公司增值业务用户数将达到203万户,同比增长34.44%,增值用户占实际用户比例为37.25%,同比提升7.58个百分点;2016年达到322万户,未来三年复合增长率28.71%,增值用户占比超过一半达52.44%,相比2013年提升22.77个百分点。
3、宽带业务方面,公司依托有线网双向化网络,发挥同轴电缆在物理带宽上的绝对优势,向用户提供因特网接入服务和信息服务。我们保守预计2014年公司宽带将达到10万户,同比增长57.98%,2016年将达到50万户,未来三年复合增长率达99.15%。做出这一判断的原因有三:(1)双向网改造趋于成熟,能够承载大规模宽带业务;(2)网间结算费用预期大幅度下降;(3)农村市场需求旺盛+捆绑营销。
成本增速大幅下降,存量折旧+摊销拐点已现,资本开支新增折旧
公司主营业务成本包括机顶盒摊销(5年平均摊销)、折旧(网络和设备等固定资产,10-17年平均折旧)、网络运维成本和人工成本等四方面。1存量成本方面,2014年是省网整合的第八年,数字整转的第六年,前期资本开支产生的折旧和摊销已经出现拐点。从2013年三季度到2014年上半年,折旧和摊销首次出现了负增长,我们认为2014年成本增速将大幅放缓,全年营业成本10.83亿元,同比增长4.16%,增速相比2013年下降76.67%。2增量成本方面,考虑到2014年公司发行可转换债券,募集17亿资金用于基础网络扩建改造、云服务平台研发建设,2015年新增折旧和摊销成本又将有所上升。但此次资本开支在公司投入历史上不算大规模,新增成本的上升叠加存量成本的下降,2016年开始成本又将进入下降期。综合考虑,我们测算2016年公司主营业务成本11.36亿元,2014-2016年三年复合增长率3%,远低于历史增速。
转型服务运营,互联网思维打造有线网生态,平台业务提升估值
1统一用户终端,打造有线网平台生态,极致用户体验。公司同时具备大量优质用户、强势分发渠道和云计算平台,实现了生态系统的基础架构,具备了平台公司的基本要求,可能的业务方向包括电视游戏(引入第三方大型电视游戏,以点卡或道具方式实现收入)、视频(丰富、差异化的内容合作,以付费或广告方式实现收入)、电商(导购页面或购物频道)、物联网、智慧城市等等。
2吉视汇通项目:机顶盒系统统一+ 下一代广播网络(NGB)。如果全国机顶盒系统完全兼容,超过2亿台的终端数量将使有线网成为最具价值的平台。仿照苹果或安卓的生态系统,第三方应用市场将极大激发机顶盒活力,丰富应用将再次转变用户导向和需求,引发有线网价值重估。2013年底,公司联合十余家有线网公司成立了吉视汇通公司,研发并制造下一代基于有线网络的多媒体智能终端(新型机顶盒),解决目前基于有线网络产品应用的终端障碍,实现广电网、互联网、电信网三网融合。
3智慧城市建设主体,转型城市基础信息服务。公司积极参与吉林省智慧城市建设,与长春市政府投资平台、北大方正共同组建以智慧城市为建设方向的合资公司。有线网作为智慧城市的基础信息承载网络,公司参与并主导智慧城市建设,为转型城市基础信息网络服务商提供了有力条件。
盈利预测和评级:我们预测2014-2016年公司EPS分别为0.44、0.6和0.8元,对应PE分别为26、19和14倍。对比A股同类有线网公司,公司当前估值明显偏低。考虑到未来2-3年公司持续保持30-40%的归母净利润高增速,收益质量高,平台转型也将有效提升估值,我们给予公司PE30倍估值,买入评级,目标价18元。
风险提示:1广电总局对OTT监管放松;2公司执行力和运营能力不到位;3投入产出效果不达预期。