民生银行-员工持股计划点评:混合所有制改革,一举多得
一、 事件概述。
民生银行发布董事会决议,拟通过A股定增的方式实施员工持股计划,面向核心员工发行不超过14亿股,发行价格5.68元/股,募集资金不超过80亿元,锁定期3年。同时,拟在境内外非公开发行200亿元和100亿元的优先股。
二、 分析与判断。
对公司影响:不单实现利益捆绑,还能有效补充资本。
和交行的员工持股计划相比,公司的力度更大。1)金额大。交通银行高管两次共增持股票约6500万元,而民生的员工持股计划高达80亿元,占民生总市值的4%;2)范围广。交行参与员工持股的核心管理人员共392人,而民生员工持股计划管理层和科级以上干部必须入股,基层员工自愿参与。截至上半年末,民生银行员工一共5.5万人,其中管理人员5112人,我们预计参与员工持股计划的员工人数在5000人以上。
不单实现利益捆绑,还能有效补充资本。1)员工收入从纯现金变为现金+股票,员工收入和股价表现挂钩,会激励管理层用更好的经营业绩回报自身和股东;2)动态测算,80亿定向增发将提高15年一级资本充足率0.3个百分点至9.3%,300亿优先股发行完毕将继续提高一级资本充足率1个百分点至10.3%。
价格是否合理?定增价5.68元相当于目前市价折价10%,对应0.99x13PB(经分红调整后的13年每股净资产为(6.97-0.1)/1.2=5.73元),仅摊薄老股东净资产1%左右。而员工持股计划要求锁定3年,用3年的流动性换取10%的折价我们认为较为合理。
对行业影响:再融资渠道创新,推动行业估值向1xPB 修复。
近年来银行股价跌破净资产的一个原因是银行不断向市场融资,造成二级市场的资金面压力,而向员工融资将打破以前每2-3年就要进行一轮大额融资的恶性循环,在不对现有股东权益大幅摊薄的情况下减轻二级市场压力。
05年的股权分置改革解决了流通股和非流通股东利益不一致的问题,由此带来了06-07年波澜壮阔的蓝筹股大牛市;我们认为员工持股计划要解决的是股东和员工的利益不一致问题,此举将推动银行股估值修复到1倍以上。
三、 盈利预测与投资评级。
我们预计公司2014年净利润467亿,同比增长10.5%,对应4.6x14PE/0.9x14PB。
公司今年股价表现弱于行业,主要是因为基本面缺乏催化剂,小微风险放大和同业业务受制约导致今年业绩增速弱于同业。我们认为目前公司基本面处于底部,而员工持股计划将成为公司的事件催化剂,维持“强烈推荐”评级。
四、 风险提示。
宏观经济发生失速。