五粮液:市场投入力度在加大,大的风险已经释放

价格调整导致费用投入加大:公司1-9 月收入150.7 亿,同比下滑21.4%,净利47 亿元,同比下滑33.7%,基本符合市场预期。

    三季度收入下滑6.5%,明显收窄,相比于上半年营收24.8%的下滑幅度来看,已经开始收窄,一方面由于去年同期基数较低,同时也因为整个2014 年度公司收入处于底部区域,费用加大补贴和变相降价也刺激了收入的稳定。

    盈利能力呈现了比较明显的下降,主要由于费用的加大投入和对主导品牌五粮液的价格补贴,我们预期这一补贴至少2014 年是必须存在的,但是随着公司价格逐步向509 元靠近,补贴会逐步减少。

    有别于大众的观点:五粮液正在调整价格体系,当前底部可加仓。

    1、公司的价格体系基本调整结束,不排除零售价格到达550-600 元。

    公司现在给超大型经销商的批发价格最低可以达到509 元,当前市场的批发价格560 元左右,考虑到茅台的价格在830-850 元开始稳定,在市场供给充足、库存基本消化结束和需求端见底背景下,五粮液的收入预期从2015年开始稳定增长。

    2、系列酒的投入不会少,公司的盈利能力短期难以大幅度提升,公司战略上已经明确系列酒的多品牌发展和区域品牌收购后的投入,费用率预期将长期在相对高位。随着系列酒收入占比接近50%,市场投入需要继续加大才能实现在大众市场有所起色。

    3、五粮液的对外投资并购模式短期来看难以带来显著的盈利提升,需要进一步制定良好的并购整合策略,提升跨区并购的成功概率和并购后盈利能力提升。

    对盈利预测、投资评级和估值的修正:考虑到超低估值和风险释放,维持“买入”评级,6 个月目标价23 元。

    风险提示:如果价格体系管理不当,价格进一步下行压力较大。