特变电工:能源与装备制造协同发展,业绩快速增长可期

结论与建议:

    公司今日发布14Q1-3绩报告,报告期实现营收264.73亿元(YOY+38.0%),实现净利润13.79亿元(YOY+34.6%)。单季度看,3Q公司实现收入94.02亿元(YOY+22.4%),实现净利润4.62亿元(YOY+36.0%)。展望未来,变压器将有望平稳增长;能源领域,一方面,新工艺条件下的1.2万吨多晶硅产能已完全投产,成本做到全球最低之列,大幅提升公司多晶硅业务盈利能力;另一方面,公司地处新疆能源基地,积极参与开发煤炭资源与风电、光伏电站,目前正处专案实施期,成为带动公司业绩的新引擎。

    公司以“高端装备制造+能源战略”为发展的双引擎,地处新丝绸之路重要经济带,业绩将进入新一轮快速成长之路。预计公司14、15年分别实现收入387.51亿元(YOY+32.8%)、500.31亿元(YOY+29.1%),分别实现净利润18.44亿元(YOY+38.8%)、24.26亿元(YOY+31.5%),EPS0.58\0.77元,当前股价对应14、15年动态PE16X、12X,估值偏低,给予“买入”建议,目标价12.0元(对应2014年PE20X)。

    制造业务稳步增长,利润稳步提升:制造业务主要有变压器与电线电缆两部分,前三季度收入增长10-20%。公司作为国内输变电成套设备最强企业之一,市场份额稳居前三,在特高压项目的增量市场拉动下,预计未来2-3年10%以上的稳定增长有保障。

    多晶硅业务成本优势显著,新能源工程与运营逐步上量:公司多晶硅满产满销,目前产能是1.5万吨,预计全年产量将超过1.6万吨。成本看,1.2万吨多晶硅线全成本是9万多/吨,3000吨线全成本是10-11万/吨,成本做到全球最低之列。此外,公司发展自身全产业链优势,积极参与新能源EPC、BT建设项目。目前建成光伏BT项目220MW,有明确的转让意向。公司目前在手风光资源有2GW,包括1.3GW已拿到路条,0.7GW正在谈路条,后续将逐步增加运营的量。

    建造工程是未来业绩提升点:公司是国内电力设备成套海外战略实施最早,也是最为成功的民营企业。目前海外工程量国内排名前三。展望未来,公司印度的能源基地,产品已经形成了批量下线,已经开始出厂,服务印度的国家电网工程,将成为一个可靠新增长点;订单规划方面,今年预计新接订单是18-20亿美元,目前在建项目有十几亿美元,毛利20-30%,未来两年收入复合增长30%可见。

    盈利能力全面提升,费用率下行:公司Q1-3综合毛利率16.0%,同比下降0.1pct,主要是收入结构变动所致。其中,低毛利率的贸易业务占比提升显著,扣除此影响公司毛利率提升2.0pct,主要贡献来自光伏业务(19.0%)同比大幅增加了10.1个百分点,其他业务毛利率大体平稳。展望未来,产品价格波动较小,成本端可控,综合毛利率有望平稳;H1费用率10.0%,同比下0.8pct。

    盈利预测:公司以“高端装备制造+能源战略”为发展的双引擎,地处新丝绸之路重要经济带,业绩将进入新一轮快速成长之路。预计公司14、15年分别实现收入387.51亿元(YOY+32.8%)、500.31亿元(YOY+29.1%),分别实现净利润18.44亿元(YOY+38.8%)、24.26亿元(YOY+31.5%),EPS0.58\0.77元,当前股价对应14、15年动态PE16X、12X,估值偏低,给予“买入”建议,目标价12.0元(对应2014年PE20X)。