航民股份:产品升级,内部挖潜,驱动Q3毛利率再提升

1.事件:

    公司发布2014年三季报,基本符合预期。2014年1-9月公司收入23.97亿元,同比增11.35%,营业利润4.09亿元,同比增加23.43%,净利润2.76亿元,同比增21.93%;2014Q3当季收入8.05亿元,同比增8.89%,营业利润1.49亿元,同比增22.10%;净利润0.99亿元,同比增18.07%。

    2.我们的分析判断:

    (1)2014Q3当季收入增速(8.89%)和Q2当季(8.30%)相近,部分原因还在于下游需求恢复力度不强,但公司作为行业龙头,经营明显好于行业。其中,在印染主业发展方面,3000万米的印染产能已经投建,正处于磨合阶段,目前公司印染布产能累计约10亿米,较2013年增幅3%,2014年1-8月,行业规模以上纺织企业印染布产量是累计下滑1.5%;公司非织造布板块比较稳定,未来将增加一条万吨级生产线,正等待审批;织造布业务比较稳定;电力蒸汽方面,后期公司将考虑增加锅炉,利于提高电力蒸汽收入。

    (2)2014Q3当季毛利率26.09%,同比提升1.44PCT,环比继续提高0.38PCT,主要原因在于:①公司不断提升中高档产品占比、通过技改提高效率,具体措施则包括安装应用自动称料装置、对锅炉进行技术改造等等。②染料方面,公司上半年分散采购,成本控制较好,三季度的染料价格出现松动,尤其活性染料价格出现回调,也一定程度上缓解了原料的压力。

    (3)受益于毛利率的继续提升、投资收益的继续增加,公司净利增速高于收入增速。前三季度,公司财务费用额同比增加67.48%,主要系公司期末计提债券利息增加所致(公司债累计发行了5.6亿元);但投资收益同比大幅增加了222.13%,主要系委托贷款收益、银行理财产品收益增加所致,从而有效对冲财务费用的增加。

    (4)资产负债表及现金流依然稳健。9月底,公司应收账款2.13亿元,同比增5.99%,应收票据4.23亿,同比增4.53%;存货1.38亿元,同比增加了19.75%,主要系采购原材料增加所致;1-9月,经营活动产生的现金流量净额4.61亿元,同比增27.89%。

    (5)公司转型升级持续推进。未来公司主业将抓住时机,推进并购,技改与精细化管理继续加强;矿产方面,公司与浙江省第七地质大队合作的矿产资源项目,稳步推进。

    3.投资建议:

    我们预计2014-2015年,公司收入分别为32.77、36.38亿,同比增11.8%、11.0%,净利润4.46、5.05亿,同比增7.3%(主要是考虑2013Q4净利1.85亿高基数的拖累)、14.5%,EPS分别为0.69、0.79元,当前股价对应PE分别为12.0、10.5倍。公司业绩及管理稳健,上市以来股利支付率均30%以上,可作为长期价值投资标的;此外修订后《环境保护法》将于2015年1月1日正式生效,环保更加收紧,行业整合加快利好龙头(公司目前市占率不到2%),维持推荐评级。

    催化剂:公司行业整合、矿产等项目,落地显实效。

    风险因素:下游需求恢复低于预期。