五粮液:业绩符合预期,三季度收入有望实现正增长

事件:公布2014年半年报,实现营业收入116.6亿元,YOY-24.85%;归属于母公司净利润40.0亿元,YOY-30.90%;EPS 为1.05元。其中,二季度收入下滑27.8%,净利下滑36.1%。业绩符合预期。对此,点评如下: 二季度收入持续下滑,预计三季度将有望实现正增长:二季度公司实现收入49.4亿元,同比下滑27.8%,较一季度-22.5%的收入增速略有放大。主要由于:1)13年上半年公司收入水平依然维持在较高位,受三公消费收入大幅下滑发生在13年三季度;2)白酒行业进入深度调整之后行业淡旺季更加分明;3)为理顺厂商关系实施“控量保价”和5月经销商会议下调出厂价。随着去年高基数的消失,及上半年公司对出厂价的下调、经销商体系的调整,不论是一批价还是渠道库存均有了明显的改善,因此我们判断三季度公司收入有望实现正增长。

    市场费用投入的持续加大,业绩仍大幅下滑:上半年毛利率75.5%,同比提升3.7%,由于取消返利政策导致经营成本下降。但由于公司上半年加大了市场销售费用的投放,销售费用率同比提高了7.7%,使得净利同比下滑30.9%,下滑幅度较14年一季度有所加大。基于对14年三季度收入增速转正的判断,我们预计三季度公司业绩下滑幅度也将会有所收窄。

    经营展望:基本面底部已现,调整期结束公司将聚焦发展。经过上半年渠道的梳理,公司核心产品普五一批价从年初550元/瓶左右的价格带逐步上移至600元/瓶左右,上升趋势明显,且渠道库存经过14年春节及上半年的消化也达到了历史低点。下半年公司的运营重点将由调整回归至发展,集中在产品的布局及渠道的深化方面,推进“1+5+N”发展模式的落地。

    投资建议:维持14-16年的盈利预测,预计收入增速分别为-2.8%、12.1%、12.3%,净利润增速分别为-15.2%、10.6%、8.1%,EPS 分别为1.78元、1.97元和2.13元;维持买入-A 投资评级,6个月目标价26.7元,对应15X14PE。

    风险提示:渠道管控力度不够;实现顺价销售的时点晚于预期。