贵州茅台:业绩如预期,更须看终端动销良好

中报业绩再次如我们之前预测,我们认为下半年压力仍大,但公司也有余力调节以实现全年目标,来年会继续在量价权衡中求增长。茅台业绩以稳为主,我们建议更关注终端动销,目前动销稳定下估值有支撑和向上空间,1年目标价200元。

    上半年净利润持平,符合预期。公司上半年实现主营收入143.22亿元,营业利润102.5亿元,净利润72.3亿元,同比分别增长1.4%、-1.4%、-0.3%,EPS6.96元,符合我们7月报预期。其中Q2收入和利润分别为68.72亿,35.30亿,分别增长-1.3%和-3.4%。经营净现金流42.88亿,较Q1大幅好转。公司销售费用减少而管理费用明显增长,切合年初以来压缩空中费用转投到地面推广的政策导向,我们认为是明智的。

    正如我们Q1点评,Q2较大的增长压力通过Q1预留和部分预收提前确认得以基本稳定。我们在Q1点评曾指出茅台今年压力最大的仍在Q2,所以不仅要预留部分Q1收入,还要在4月初开始招商。从我们模型推断,公司Q2的真实收入仅为55亿,幸有Q1末未确认的7亿预收款得以填平,而Q2报表达到68亿,我们判断公司已提前确认6亿左右预收款,才导致公司Q2末预收款创出5.4亿的新低,这也继续留给了明年Q2一定的增长压力。

    下半年增长压力仍大,但总体有能力调节以实现全年目标。由于去年新招团购经销商约2000多吨茅台主要在下半年完成,增幅大,基数不低,预计下半年增长压力仍大。但总体看,公司有余力完成全年增长3%的目标,一是今年老经销商和专卖店平均加量10%,且10月份能完成全年计划;二是下半年新招空白区域经销商约2000吨;三是去年新招团购经销商今年已获得20%以上配额;四是年份酒同比基数压力将消失。我们测算公司10月底前已有把握完成1.4万吨左右高度茅台酒销量,11、12两月旺季空白,调节余地足够大。

    维持强烈推荐和200元目标价。我们仍建议关注终端而非业绩,公司保持业绩持平没有问题,终端动销决定其来年增长速度,目前茅台总体动销良好,东部发达地区消化力强大。我们略调整14-16年预测EPS14.00、15.11、16.58元,维持1年目标价200元。风险提示:过度放量致价格失控。