劲嘉股份中报点评:关注烟标盈利能力提升

事件:

    公司公布2014年中报,2014年上半年公司实现营业收入11.95亿元,同比增长7.49%,营业利润3.87亿元,同比增长24.14%,归属于母公司所有者净利润3.22亿元,同比增长24.09%,基本每股收益0.50元。

    观点:

    二季度收入提速,费用控制依旧较好。公司二季度实现营收5.33亿元,同比13Q2增长11.03%,增速较一季度提升了6.2个百分点,同时自13Q4以来已连续保持三个季度正增长。由于近年来下游烟草行业整体增速趋缓,公司二季度营收重回两位数增长的事实显示出公司重点区域及客户的订单态势好于行业平均水平。期间费用方面,公司二季度整体期间费用率为14.36%,同比13Q2下降了3个百分点,其中管理费用同比减少13%,财务费用同比减少22%,费用控制保持了良好态势,确保二季度营业利润同比增长24%。

    西南地区业务增长较快。公司三大业务区域按收入占比排序依次为华东、西南和华南,上半年西南地区营收同比增长28%,毛利率提升1.7个百分点,是公司整体业绩平稳增长的重要基础。其中,贵州、昆明两大子公司以及重庆宏声(参股公司)营收同比增速分别达到36%、63%和23%,贵州、重庆净利润增速分别为67%和95%,昆明子公司实现扭亏。

    14年股权激励目标具备实现基础。公司已于8月完成了限制性股票的首次授予,对应2014年的解锁条件为净利润增长率较2013年不低于20%,且净资产收益率不低于11%。从上半年业绩情况看,公司净利润增长率为24%,半年净资产收益率已超过10%,股权激励对管理层及核心员工的调动已经初见成效,治理改善效应有望在下半年持续发酵,我们看好全年激励目标的实现。

    规模优势叠加产业链延伸,产品盈利能力向上空间已打开。公司目前生产服务区域已覆盖华东的安徽、江苏、山东,华南的广东、江西,西南的贵州、云南和重庆,上述区域基本涵盖国内烟草行业规模品牌,公司生产服务规模保持行业领先。此外,公司于2013年完成了对中丰田全部股权的收购,对上游镭射材料的内部采购将进一步加强,为公司的成本控制提供了更大的操作便利。结合公司现有规模优势以及产业链延伸步骤,我们认为公司烟标主打产品的盈利能力向上空间已经打开,上半年华南地区的毛利率已升至49%,华东以及西南地区的毛利率重心也已上移至41%-43%区间,有望彻底摆脱40%这一制约公司多年的产品毛利率天花板。

    电子烟蓄势待发。公司报告期内已完成电子烟合资公司合元劲嘉的工商注册登记,后续相关工作正顺利推进中。我们认为国内电子烟的政策推进进度是公司相关业务的风向标,公司在传统烟标上与中烟的多年合作基础是未来电子烟业务拓展的主要竞争力。

    结论:

    公司二季度收入提速并延续了良好的费用控制,确保中报业绩实现两位数增长,同时,凭借规模优势和向产业链上游延伸,烟标盈利能力向上空间已经打开。展望下半年,初见成效的股权激励效应有望继续发酵,14年激励目标具备坚实的实现基础,而中长期以电子烟为代表的公司产品产业转型正蓄势待发。预计公司2014-2016年的EPS分别为1.00元、1.18元和1.41元,对应动态PE分别为15倍、13倍和11倍,维持“推荐”的投资评级。