白酒行业深度报告系列之三:探讨白酒大众化需求下的现状及发展趋势

投资建议:维持对白酒行业的“增持”评级。高端白酒基本面底部渐已明朗,未来将随着国内居民人均收入提升而恢复增长。中低端白酒短期基本面仍存不确定性,未来长期看集中度提升。当前白酒股具安全边际,后续股价催化剂有望推动估值进一步修复,我们重点推荐贵州茅台、洋河股份、泸州老窖及其他去库存情况较好的高端白酒股。

    高端白酒基本面底部渐已明朗:1)预计三公消费已经基本挤出。餐饮行业收入自 2014年3月份起已经恢复正增长,在国家仍在加大反腐力度,遏制三公消费的高压态势下,我们认为餐饮行业复苏预示着居民消费开始完成对三公消费的替代;2)经过两年时间去库存,高端白酒渠道库存回归到合理水平,已得到上市公司及渠道商的数据确认;3)高端白酒批零价格已企稳将近半年。总体来看,我们认为目前高端白酒已处于景气的底部区域,除非未来宏观经济发生大的下行风险或消费税政策发生重大不利变化,否则未来将不会比现在更差。

    大众化消费将成为驱动高端白酒未来增长的主要动力,我们预计未来高端白酒销量将随着人均收入提升而增长,具有较高的需求收入弹性:1)三公消费挤出后,我们认为未来大众化消费成为驱动高端白酒发展的主要动力;2)2013年人均可支配收入/高端白酒价格与2002年相当。可见从实际购买力看目前高端白酒价格已经回落到与上轮周期底部的水平,具大众消费基础;3)我们认为大众化消费驱动下,高端白酒具有较高的需求的收入弹性;4)对于未来2-3年,我们预计高端白酒需求量会以较低的速度增长;从供给看如果仅仅考虑贵州茅台的持续放量,则高端白酒供需基本平衡,价格保持平稳。

    中低端白酒短期仍在探底,未来集中度将逐步提升:1)对于中低端酒,我们认为需求量相对平稳,随着高端白酒价格逐步企稳,中端白酒也将重建价格体系,重寻品牌定位,我们认为对份额的争夺将成为白酒企业未来竞争的焦点,未来行业集中度有望提升;2)我们相对看好洋河股份未来市场份额的提升,对其他公司目前则仍存在较大的不确定性,需要保持紧密跟踪。

    白酒股价处于底部区域,具有安全边际及估值修复的催化剂:1)白酒股目前低估值、低机构持仓反映了市场大部分悲观预期,在基本面逐步明朗的情况下,当前部分白酒股的高股息率形成了较高的安全边际;2)估值修复催化剂:我们判断三季度部分高端白酒公司业绩有望从负增长转为正增长;10月份沪港通推出有望提升白酒估值。

    风险分析:消费税政策变化、宏观经济下行、行业竞争加剧