中海发展:向下修正可转债转股价格有助于缓解公司财务压力

投资要点:

    公司公告:1)公司董事会于2014年6月10日召开会议,审议通过关于向下修正“中海转债”转股价格的议案,建议根据相关条款修正“中海转债”的转股价格,并提交股东大会作最后审议批准。2)举牌收购中化国际持有的北海船务20%股权的议案。

    预计公司会下修至2013年净资产6.24元附近。根据公告中的价格选取条件:审议本议案的股东大会召开日前二十个交易日本公司A股股票交易均价、前一个交易日本公司A股股票交易均价、本公司最近一期经审计的每股净资产值以及本公司A股股票面值中的最高值确定,2013年每股净资产6.24元为最高值。根据此筛选条件,我们预计最后下修至6.24元附件的概率大。

    本次下修的目的在于降低转债回售可能性,缓解资金压力,股本摊薄影响较小。(1)根据发行条款,最后两个财务年度(2015年8月-2017年8月)间,连续三十个交易日股价低于转股价的70%,可转债持有人可以将其持有的A股可转债按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。假设股东大会通过,并且假设下修至6.24元,则其触发回售条款的价格为4.368元,6月10日公司股价为4.10元,较修正前6.02元(8.6*70%),触发概率大大降低。因此降低了公司对于除大股东持有19亿元外的21亿元可转债的回售压力。可转债资金成本利率为2%,而贷款利率则高达6%,若不触及回售条款,则公司在财务费用及支出压力上大为减轻。(2)经测算下修后若成功转股,现有股东会摊薄18.6%,较原转股价转股后摊薄增加5.1%。但假设6.24元的转股价,仍然较现价有超过50%的涨幅。即便达到6.24元之上,也意味着现有股东在二级市场的收益颇丰,足够抵消股本摊薄的影响。

    若成功收购北海船务股权有助于提升协同作用。中化国际5月16日公告挂牌出售北海船务20%股权,我们查阅该公告,北海船务13年利润3.65亿元,总载重吨70万吨,经营原油成品油运输业务,其大股东为中海油。该事项仍然存有不确定性,若收购成功则有助于提升公司在油品运输上的协同作用,提升市场份额。

    维持盈利预测及“增持”评级。我们维持公司2014-2016年盈利预测为2.53亿元、4.89亿元和5.70亿元,对应完全摊薄每股收益为0.07元、0.14元和0.17元,对应市盈率为54.4X、28.3X及24.2X。基于船舶运力交付周期、老旧船拆解边际改善现金流状况、全球经济的逐步复苏趋势,我们建议投资者在航运业见底逐步复苏阶段将投资期限放长一些进行布局,以时间换空间。