长源电力:煤价高弹性+平台整合推进,估值低估,上调至‘买入’

公司电量受水电影响较大。截至13 年公司发电装机容量345 万千瓦,全部位于湖北境内。作为典型的湖北区域火电公司,省内水电出力情况是影响公司发电量的重要因素。煤价高弹性或带来业绩持续超预期。受湖北区域因素影响,公司入炉煤价水平一直居高不下,燃料成本占比较高,电力业务始终处于亏损或微盈状态。13 年随着煤价一路走低,公司业绩持续超预期,13 年公司实现扣非净利润6.7 亿元,创上市以来新高,公司盈利对煤价高弹性凸显。

    甩掉煤炭包袱,参与新能源业务。河南煤业计提减值,甩掉煤炭包袱:受河南省地方煤炭资源整合政策影响,河南煤业自09 年9 月以来一直处于停产状态,严重低于企业预期经营状况。13 年底公司对河南煤业计提减值,并计入13 年度损益。本次计提减值将有利于公司甩掉亏损的煤炭业务包袱,专注于电力资产的发展。优化装机结构,参与新能源业务:13 年公司出资1150 万元打包收购集团湖北公司所属包括中华山、乐城山、双峰山等在内的10 个风电项目前期成果,合计规划装机约50 万千瓦。预计15 年乐城山和中华山风电项目可完成投产,16 年双峰山、吉阳山等其他风电项目可完成投产。我们以乐城山风电项目为例对公司湖北省内风电项目进行盈利测算,预计单个项目投产后年均盈利300 万元左右。

    推进公司平台整合作用。公司作为国电集团湖北省发电资产上市平台,由于盈利不佳,上市以来一致未能很好发挥平台整合作用。随着公司盈利大幅好转,13 年公司进行大幅运营整合。目前,国电集团湖北省境内仅汉川发电公司独立于公司,由集团持股100%,有望成为公司整合标的的可能性较高。假设汉川发电资产注入(100%股权),届时公司发电装机容量可达到445 万千瓦,增幅近30%。考虑汉川发电13 年盈利情况( 13 年汉川发电完成发电量54 亿千瓦时,实现营业收入19.5 亿元,利润总额3.7 亿元),预计可增加公司净利润水平40%左右。

    估值优势明显,上调至‘买入’评级。不考虑小火电关停补贴和可能的资产注入,预计2014-16 年公司可实现(归属母公司)净利润分别为6.84、7.44和7.55 亿元,对应EPS 分别为1.24 元/股、1.34 元/股和1.36 元/股。对应当前股价,2014、15 年PE 仅4.9 倍和4.5 倍,估值存在较高安全边际。如考虑小火电关停补贴,预计补贴于14 年下半年完成,则可增厚当年净利润1.5亿元,对应EPS 0.17 元/股。另外,考虑公司进一步推进平台整合作用,假设汉川发电资产注入(100%股权),预计可增加公司净利润水平40%左右。我们认为当前公司价值明显低估,看好公司平台整合作用的发展,上调至‘买入’评级。