宇航及防务(A&D)行业动态点评:民用航空制造业前行之路任重道远

类别:行业研究 机构:上海证券有限责任公司 研究员:魏成钢 日期:2014-05-06

民用航空制造业蹒跚前行。

    如不考虑空客天津总装线2012 年起批产交付带来的影响,近年国内民用航空制造业产品交付值的年均增速为14.4%(见附图1),成长性并未超越国内航空制造业的行业整体水平。这其中担当成长主力的又是飞机零部件和发动机零部件转包,一半的增长来源于此。而在最能体现行业整体发展水平的整机制造方面,民用飞机产品交付值始终徘徊在20 亿元上下,发动机整机产品交付值每年不过数百万元的水平,最高年份也仅达到1,200 万元。整机制造在民用航空制造业中所占的份额仅约为12%。

    存在国家持续加大扶持力度、下游民用航空运输市场和通用航空市场需求强烈等有利外部条件,同时起步的基数又较低,行业仍未能达到预期的发展高度,产业基础薄弱、内生成长力不足等问题可见一斑。

    民用飞机制造业“桨、扇”、“支、干”全面推进。

    新一代涡桨支线飞机MA700 已得到国家立项批复,去年12 月19日研制工作全面启动。按计划时间表和项目推进情况,今年将开展详细设计,完成对供应商的遴选。同时启动市场营销工作,计划11 月珠海航展上与先锋用户幸福航空签订购机协议。涡扇支线飞机ARJ21-700 年底将取得中国民航局的型号合格证。批产交付机105、106 架于去年12 月30 日总装下线,目前正在进行功能试验,5 月将投入交付试飞,明年初交付首个用户成都航空,5 年内交付量计划在50 架。国家重大科技专项150 座级干线飞机C919 计划今年11 月开始101 架机的结构总装,明年年中101 架机总装下线,明年下半年实现首飞。同时开展民用涡桨支线、涡扇支线和干线飞机的研制,可见国内在发展民用航空制造业所投入的热情和重视程度。但适航审定基础薄弱、供应链管理经验缺乏、研发设计能力不足又使得在研项目持续陷入进度滞后、交付一再推迟的困境。

    民用航空发动机研制从“一穷二白”起步国内民用航空发动机适航审定能力薄弱,民航局发动机适航审定中心刚刚筹建,在国际适航标准的制定方面根本没有话语权。国内研发项目自起步之初在适航取证方面就面临较大困难。此外,由于国内自主研发的民用飞机特别是大中型支干线飞机型号少,民用航空发动机的研发也明显缺乏适宜开展性能匹配试验的挂机平台。当前国内可交付的民用发动机仅有WZ-8A/D 和HS-6,近年即便在交付高峰时的年交付量也不过20 余台。当下国内最重要的民用航空发动机研发项目“长江”CJ-1000A 今年下半年将启动全球招标、供应商遴选工作。由于缺乏技术储备和预研,下游整机厂商中国商飞对CJ-1000 提出的技术性能指标超出中航商发的研发能力范围。从中国商飞角度,C919 选择CJ-1000 作为备选动力装置的确定性在下降。

    机会与挑战并存的航空转包业务。

    背靠持续快速增长的全球第二大航空市场、拥有比较完善的航空工业体系和低廉的劳动力成本优势,国内航空转包业务得以在过去10 年实现快速成长,近5 年的年均复合增长率达到21%(见附图2)。

    不过,由于近年劳动力等要素价格的迅猛上涨,在项目竞标方面国内厂商已完全失去传统的价格优势。今后只有进一步提升研发制造能力,特别是缩短与紧邻日韩在设计与工艺方面的差距,国内厂商才有望保持持久的市场竞争力。基于仍存的优势因素,全球主要的航空OEM 厂商加大对华合作的意愿不减,这推动国内航空转包业务在可预见的3~5 年间可保持年均15%~20%的成长性。具体到各OEM 厂商来看,为实现制定的『远景2020』规划目标,空客将与中国的工业合作总值由2012 年的2.95 亿美元增加至2015 年的近5 亿美元,增长空间主要来自于哈飞、成飞承担的新机型A350XWB 转包份额。

    而航空发动机代表性厂商法国SAFRAN 集团提出在当前每年已有2亿美元规模的基础上对华采购量未来继续以15%的速率增长。

    n 投资建议。

    未来十二个月内,维持对行业“减持”的投资评级。

    限于产业基础和内生成长动力,在可预见的时期内民用航空制造业都不足以成长为支撑国内航空工业主业发展的重要一极。与以空客为代表的海外成熟市场可比公司和新兴市场可比公司相比,宇航及防务(A&D)行业并不具备过人的、与目前定价水平相称的内生成长力。

    而军工资产证券化所带来的外部一次性成长机会并不能改变行业内生成长轨迹,给予其过高的估值溢价无疑是非理性的。包括装备采购制度、装备价格工作改革在内的诸多市场化改革措施的推行,从长远看无疑有助于强化行业产业基础、提升内生成长动力。但在短期内,行业势必遭遇竞争环境恶化、盈利能力受挤压的阵痛。综合考量各估值影响因素,在目前定价水平上继续维持对行业整体“减持”的投资评级,短期估值风险仍“较高”。

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