时代新材:并购实现跨越发展,风电回暖促增长

有别于市场的观点:公司具备多元化、国际化的技术积累和市场经验,在传统主业轨交业务保持稳定增长的基础上,通过技术延伸汽车领域,收购BOGE公司,“以小吃大”,收入将大幅增长,BOGE在人力成本等多方面存在很大改善空间,14年盈利可期;并购运作方面如能引入境外低成本资金,将能大幅降低财务费用负担,盈利前景好于市场预期。

    并购BOGE实现汽车领域跨越式发展 原有汽车业务快速增长。公司主营高分子减振降噪弹性元件,原主要应用于轨道交通领域,后通过技术延伸拓展至汽车市场。目前,公司已形成了以橡胶制品、软内饰类产品等为主产品体系,致力于汽车的节能、降噪、环保和舒适性改进,是国内首家NVH(噪声、振动与声振粗糙度)整体解决方案的提供者。2012年,汽车领域收入达到3亿元,实现汽车市场大客户整体销售额增幅70%以上,在一汽、北汽、宇通等市场份额提升快速,并开始进入陕汽、广汽等供应商行列。收购BOGE实现跨越式发展。13年12月,公司与采埃孚集团签订协议,拟收购其旗下的BOGE橡胶与塑料业务全部资产。BOGE主营高端汽车橡胶减振件与精密注塑件(汽车AVS),在该领域世界排名第三,主要产品包括橡胶产品和塑料件,其中橡胶减振制品销售收入占90%以上,产品主要应用于底盘、动力系统与商用车等。BOGE的主要客户为世界著名的汽车整车制造商,如:大众、福特、戴姆勒、通用、宝马、菲亚特-克莱斯勒、吉利(沃尔沃)、塔塔等,其产品销售收入的80%左右。BOGE 12年收入6.4亿欧元,收购完成后,公司收入将实现大幅增长。目前国内汽车用减振制品市场容量约为196亿元,公司市场占有率尚不足1%,并购完成后,时代新材在汽车AVS领域的占有率将显著提升。多方改善14年有望扭亏。BOGE近年来处于亏损状态,12年和13年上半年净利润分别是-1.32、-0.23亿元,但14年有望扭亏,主要是因为:一、目前亏损主要来自德国BOGE(约占70%),存在改善的地方比较多,如德国亏损的原因是人工成本比较高,占20%,包括生产、研发、IT等人员可陆续前往东欧、南美和中国,将大大降低人力成本。二、主要增长点来自于中国业务的快速增长,自BOGE中国成立以来,每年保持50%的销售增长率,并于去年进行了大规模的扩建,未来将成为最大的增长点。海外贷款或可降低财务费用。本次交易为现金收购,其中70%资金来自银行贷款。根据时代新材2013年三季报披露的财务数据测算,本次交易完成后,上市公司的债务规模将从22亿元上升为约39亿元,公司的资产负债率将从42%上升为约56%,公司偿债风险提高。但公司目前正积极寻求海外贷款,由于海外资金成本大大低于国内,如若成功将能在很大程度上降低公司财务费用。

    风电市场回暖,“订单提升+结构改善”提升盈利能力

    去年三季度以来,国内风电行业筑底回暖的预期逐渐增强。13年全国累计并网容量和年发电量均同比增长30%左右,平均弃风率为11%,比2012年降低6个百分点。14年全国能源工作会议明确了风电装机规模将继续增长,全年的风电装机目标为1800万千瓦。公司风电业务开始于2009年,通过与国防科大合作,并且引进国外设备,快速切入风电叶片领域。公司技术先进,是国内唯一一家在风电叶片模具具有兼容性的企业,而且加长叶片,减少了重量,使其能够在西南等弱风区使用,增强市场竞争力。去年四季度以来,随着行业回暖,公司订单大幅增加,预计14年能实现1000套产量,同比增长100%左右。除此,公司在产品结构方面持续改善,大功率产品占比不断提升。目前订单主要集中在2-2.5MW叶片,占比约2/3,相比去年提升较大,公司盈利能力提升。

    军品、环保水处理将成新增长点

    公司通过特种装备市场所有认证,承接科研课题近20项。其中,某型直升机花键转接套项目装机试飞成功;与中航工业发动机公司签订了项目开发协议。公司并购及增资后持有青岛华轩60%股份,是国内少数几家具有海水淡化系统工程业绩的环保水处理公司,有望成为未来新的利润增长点。盈利预测与估值: 不考虑并购并表,我们预计公司14-16年EPS分别为0.38、0.48、0.59元,对应24、19、15倍PE。考虑到国内下游行业景气复苏,公司并购带来快速发展,首次给予“强烈推荐”评级。