苏宁云商:毛利率趋于稳定,关注业务转型带来盈利模式的拓展

事件:公告2013年年报,实现营业收入1052.92亿元,同比增长7.05%;归属母公司净利润3.72亿元,同比下滑86.11%;EPS为0.05元。其中,第四季度收入下滑2.99%,净利亏损2.54亿元,EPS为-0.03元。业绩符合预期。

    点评:

    收入增量主要源自线上业务。13年线上业务实现销售218.90亿元(含税),同比增长43.86%,同比增加57亿元(不含税),占比17.8%;线下业务实现销售866亿元,同比增长1.44%,同比增加12亿元,其中同店增速为6.36%,由于全年门店净减少79家(新开97家,关闭176家),使得线下业务整体仅实现低个位数增长。其中,四季度收入的下滑,由于线上业务仅实现1%的同比增长,同时线下业务同店增速的下滑以及全年持续关店效应,使得收入下滑4%。2014年,计划关闭/置换门店150-160家,新开门店200家,预计2014年同店增速回滑落到3%以内,收入增长依然主要来自线上业务。

    线上业务占比的提高及线上线下同价使得毛利率大幅下滑。2013年毛利率为15.21%,同比下滑了2.56%。主要由于:1)低毛利率的线上业务占收入的比重同比提升了5.6%;2)13年6月份推出线上线下同价策略,使得线下毛利率向线上趋同。其中,四季度毛利率为15.82%,同比略微下滑了0.09%,环比提升了1.32%,可见9月份以来的开放平台业务等对毛利的贡献。对于积极的价格战略和线上线下同价的战略公司将持续坚持,从单季度毛利率的变化我们判断公司毛利率已在15%的水平达到新的均衡,未来毛利率将主要通过提高供应链效率、数据营销&智能导购增加高附加值产品的销售、建设开放平台拓展盈利模式得到逐渐的提升。

    业务转型期期间费用攀升。2013年期间费用率合计为14.62%,同比提升0.41%。其中,为支持转型升级,加大人才储备,使得人员费用率提升0.18%;线上业务较快增长使得运输费用率提升0.35%;物流、综合体等的持续投入建设带来的折旧费用使得其他费用率提高了0.39%。另外,由于关闭了低效门店,同时加强门店管理,使得租金和装潢费用率合计下降了0.44%。

    投资建议:预计2014-2016年净利增速为3.1%、44.7%和53.3%,EPS为0.05、0.08和0.12元。看好公司在大数据、大物流、大金融支撑之下的云商新模式,且新业务模式越发清晰,全渠道价值凸现,给予12个月目标价9元,对应2014年0.57倍PS,维持增持-A投资评级。

    风险提示:“云商”业务模式推进低于预期;线上线下同价毛利率持续下滑。