中联重科:2013卸下包袱,2014缓步徐行

2013 年业绩低于预期7%

    2013 年公司实现营业收入385.4 亿元,同比下滑19.8%,实现归属于母公司所有者净利润38.4 亿元,同比下滑47.6%,对应EPS 0.50元,低于预期7%。公司同时公告每10 股派1.5 元的利润分配计划。

    发展趋势受混凝土泵车、挖掘机拖累,公司2013 年收入、毛利率大幅下滑:2013 年公司高毛利产品混凝土泵车、挖掘机销量分别同比下滑51%和59%,路面机械及环卫机械同比增长11%和8%;公司2013全年毛利率下滑3.1ppt 至29.2%;往前看,我们预计2014 年2013 四季度期间费用攀升,资产减值增加,仅实现盈亏平衡:2013年,公司销售费用同比增长7.6%,期间费用率上升2.4ppt;坏账损失同比增长76%,净利润率同比下滑5.3ppt 至10.0%;特别地,4Q13 期间费用率大幅上升5.5ppt,资产减值损失同比增长47%,单季度仅实现盈亏平衡;经营性现金流未见改善,风险敞口在可控范围之内:公司2013 年实现经营性现金流净流入7.4 亿元,同比下降75%。公司拟发行不超过90 亿元中期票据用于补充营运资金需求;截至2013 年底,公司包含应收款项(表内)、银行按揭(表外)、融资租赁(表外)等风险敞口余额累计645.9 亿元,相比年初增加99 亿元,占当期收入的25.7%;公告吸收合并环卫机械子公司,有望成为新增长点:公司看好环卫产业未来发展前景,公告吸收合并环卫机械子公司,目前已完成厂房搬迁, 具备1 万台综合产能,有望成为公司新增长点。

    盈利预测调整

    我们下调公司2014 年盈利预测16.6%至43.1 亿元,并引入2015年盈利预测47.4 亿元,同比分别增长12.2%和10.0%,对应EPS分别为0.56 元和0.61 元。

    估值与建议

    短期上,公司核心主业仍依赖于宏观经济复苏,长期上,新产品环卫机械、农业机械有望成为新增长点;当前股价下,公司A/H股对应2014 年P/E 分别为8.8x 和8.0x ,维持公司“推荐”评级,对应A/H 目标价为6.0 元/7.0 港币。

    风险

    宏观经济复苏弱于预期。