锌业股份：内外因共同导致公司净利润亏损

2008年年报显示，公司全年实现营业收入61.29亿元，同比下降34.7%；营业利润-13.15亿元，07年同期为-3.60亿元；归属于母公司所有者净利润-9.81亿元，07年同期为-2.88亿元；摊薄EPS为-0.88元。另外，公司2009年1季报显示，1季度实现营业收入8.76亿元，同比下降53.8%；归属于母公司所有者净利润-1.12亿元，08年同期为-0.55亿元；一季度摊薄EPS为-0.10元。公司复盘后将由“锌业股份”变更为“*ST锌业”。

    锌价大跌导致短期业绩巨亏。公司主营铅锌冶炼、硫酸加工等业务，其中锌业务收入占比80%。08全年及09年第一季度净利润大幅亏损，其中08年第四季度毛利率下降至-40.2%，单季亏损9.47亿。我们认为公司经营业绩巨亏，主要是由于公司主产品锌锭价格2008年全年持续下跌，尤其是10月份锌产品价格急速暴跌且创近几年新低，使产品销售价格与原材料成本倒挂，且公司副产品硫酸价格四季度大幅走低，再加上公司计提资产减值准备等因素最终导致报告期内公司经营业绩出现较大额度的亏损。

    内部因素才是长期业绩不佳的根本。锌价大跌导致短期内业绩巨亏是由外部因素导致的，而决定公司长期业绩不佳的根本原因则是无自有矿产资源及技术装备落后等内部因素：1）公司目前无自有矿产原料供应基地，锌精矿全部外购，导致公司原材料成本高于同行业平均水平；2）技术装备落后，公司锌产能已达39万吨，其中20万吨为火法竖罐炼锌，竖罐炼锌是相对落后的工艺，存在耗能高、消耗昂贵的碳化硅材料等弊端。3）期间费用控制堪忧，公司08全年与09年1季度的综合毛利率分别为-3.4%和-5.9%，期间费用率则分别高达11.7%和13.8%。成本和费用控制的劣势，决定了公司长期经营业绩不佳。

    盈利预测。我们预计公司09年归属于母公司所有者的净利润2374万元，2009年、2010年EPS分别为0.02元和0.01元，维持公司“中性”的投资评级。

    风险提示：1）铅锌价格持续疲软的风险；2）宏观环境风险；3）有色行业周期性波动风险；4）公司被“摘牌”的风险。