专业连锁行业2013年投资策略:去库存化结束,零售端毛利率有望回升

我们看好2013年专业连锁行业的逻辑主要是基于对产业链上游未来策略变化的预期。

    过去十数年,上游的产能扩张驱动了零售渠道的快速扩张、成长;过去数年,上游的产能扩张带来的痛苦的去库存化过程也严重压制了零售渠道的盈利能力和增长,一方面是产品同质化的背景下价格战成为必然选择,另一方面产能的过剩也成为电商大发展的基础,反过来分流了实体,压制了盈利水平。

    我们预计明年各个行业的库存水平将会进一步降低,部分品类可能在2013年中初步完成去库存化。那么可以预期相关行业的经营者会以超越市场预期的热情推动产品策略向产品差异化、产品力提升、品牌升级等转型。从少批多量向多批少量转变的产品策略一方面必然会推动整个产业链的盈利空间上升,另一方面也将弱化价格战、和电商快速发展的产能基础,使得实体零售受到的竞争压力有所放松。这是我们看好未来零售端毛利率水平的提升的核心逻辑。

    从基本面看,我们不认为2013年能看到行业收入数据会有明显好转(即便有,也主要是因为部分季度的低基数,而非实质性的改善)。

    预计行业基本面出现实质改善的节点应该在三季度后, 如前所述,基本面改善的主要推动因素将是部分上游行业去库存化基本结束后产品升级策略、以及以价格战为核心战略的电商行业策略转型之后带来的整条产业链的毛利率空间的提升。其次,各项费用在过去三年快速上升之后已经来到较高的基数,并且继续上升受到企业实际承受力的制约。

    因此,我们预计行业毛利率存在超预期的弹性,费用率将不会继续大幅上升,将行业估值压制到历史次低点的负面因素都不会更坏,一季度行业可能存在估值修复推动的投资机会,三四季度之间可能存在业绩超预期带来的机会。

    从行业的实际经营角度来看,我们仍然看好行业转型的三类路径,即:品类(业态)专业化、体验差异化和运营精细化。这也是我们选取投资标的的主要逻辑框架,由此我们重点推荐三个相关公司,苏宁电器(002024,买入)、海印股份(000861,买入)、步步高(002251,增持)。

    风险提示 店龄结构不均衡,新门店培育可能慢于预期,对整体利润形成拖累; 其他经营成本快速上升也可能导致净利润下降;

    来自电商企业价格战的竞争压力也会压制毛利率提升。