山西焦化:拟建项目短期难以贡献收益

2011年1-9月,公司实现营业收入57.40亿元,同比增长24.08%;营业利润1.12亿元,同比减亏3.76亿元;归属母公司所有者净利润0.98亿元,同比减亏3.16亿元;每股收益0.17元。

    其中3季度,公司实现营业收入20.9亿元,同比增长37.25%;营业利润830万元,同比减亏1445万元;归属母公司所有者净利润152万元,同比下降95.49%;每股收益0.003元。

    山西焦化是山西省焦化行业龙头企业,现有焦炭产能360万吨,并且拥有国内相对完整的“焦炭-化工”产业链,包括30万吨/年煤焦油加工装置、20万吨/年甲醇生产装置、10万吨/年粗苯精制装置、8万吨/年合成氨、13万吨/年尿素生产装置等。

    主营业务盈利能力回升。1-9月份,公司综合毛利率8.65%,同比上升7.05个百分点。毛利率上升主要原因有两点:一是公司对焦炭产品进行技术升级,由二级冶金焦改为准一级冶金焦,产品质量的提高带来产品价格的上涨;二是公司优化配煤比,成本有所下降。

    山西行业整合政策为公司创造良好发展环境。根据山西省规划,十二五期间,山西省不再新增焦炭产能,在2015年之前,淘汰落后焦化产能6000万吨,最终保留骨干焦化企业60家,总产能1.2亿吨。同时,将围绕“煤焦化联合”的主线大力推进化工产品回收及深加工。未来焦化行业将由接近于完全竞争逐步向少数大型企业间有序竞争的良性发展格局过渡。

    公司作为山西省焦化行业龙头企业,将长期受益于山西焦化行业整合政策,但短期内,焦化行业产能过剩的格局难以改变,公司盈利水平难以根本改变。

    拟筹资兴建烯烃项目。公司7月27日公告,拟在山西省洪洞县赵城精细煤化工园区建设60万吨/年甲醇制烯烃项目,项目总投资85.8亿元。该项目以焦炉煤气为原料制甲醇,由甲醇延伸深加工生产烯烃,年产烯烃60万吨、聚乙烯30万吨、聚丙烯30万吨。预计项目建成后实现年收入62.8亿元,利润10.8亿元,税金6.1亿元。项目利润率17.2%,盈利能力超过焦炭业务,将增厚公司业绩。公司计划通过资本市场融资、金融机构贷款和企业自筹解决资金来源问题。

    拟募投项目建设周期较长,短期难见效益。公司9月8号公告称,计划以12.03元/股,定向增发不超过2亿股,筹资用于对所有焦炉实施干熄焦改造、实施20万吨/年甲醇改扩建项目、以及建设废水深度处理及回用工程等。根据公司公告,1-4号焦炉配套干熄焦项目,建设周期4年;5-6号焦炉150吨/小时干熄焦改造项目,建设周期2年;甲醇改扩建项目建设周期1年半。公司投资规模较大,但短期难以产生收益。

    盈利预测与评级。不考虑未来化工项目的建设,鉴于焦煤资源税上涨,焦煤保护政开发策即将出台的预期,未来焦煤价格涨幅可能超过焦炭,焦炭业务毛利率下降风险较大,预计公司2011-2013年每股收益为0.22元、0.20元、0.19元,对应上一交易日收盘价计算,公司2011-2013年动态市盈率分别为52倍、58倍和62倍,估值较高,维持公司“中性”评级。

    风险提示。1)焦煤保护性开发政策出台;2)下游钢铁行业持续不景气。