海立股份:内销量价齐升,利润率弹性较大

本报告导读:

    海立上半年高增长来自家用空调产销高景气度,年中涨价利于下半年毛利率提升。利润率弹性空间大,2011-2013年EPS 0.37元、0.46元与0.56元,给予“中性”评级。

    投资要点

    海立股份2011年上半年实现营业总收入17.98亿元,同比增长42.1%;利润总额2.43亿元,归母净利润1.46亿元,同比分别增长56.8%与74.5%。每股收益0.24元。利润增长快于收入,源于投资收益增加、税率下降与少数股东损益率下降。

    家用空调产销高景气驱动增长,内销量价齐升。空调压缩机收入48.61亿元,同比增长49.0%;销量1124万台,同比增长32.3%。内销40.77亿元,出口7.84亿元,同比分别增长60.3%与8.2%。内销量944万台同比增长38.7%,对应上半年空调产量同比增长30%。内销均价432元/台同比提升15.6%,主要源于产品结构提升(10H1以四五级能效产品为主,11H1主要为高能效与变频)与成本上涨。

    成本上涨影响毛利率,下半年有望回升。综合毛利率12.2%,同比下降1.9个百分点。压缩机内销毛利率约12.9%,同比下降3.5个百分点;出口毛利率4.6%,提升0.6个百分点。11H1压缩机内销均价比10H2仅提升5元/台,变频压缩机行业6-7月集中涨价,涨幅普遍为20%左右;即使因近期稀土回调而降价,下半年毛利率也将好转。

    费用控制出色,费用率下降源于收入高增长。期间费用率下降1.9个点至7.4%,费用增量主要来自利息支出、工资与运输费等。因剥离上海珂纳(冰箱压缩机),投资收益同比增加2315万元。

    应收应付与存货增幅与规模增速匹配,经营现金流正常偏紧;提前投资募投项目使得借款增多,利息费用增加。拟非公开发行投向扩产小型无氟压缩机与L系列压缩机各200万台,正在申请要约收购义务豁免。新产品热泵热水器景气较好,新能源车用电动压缩机待量产。

    我们预测公司2011-2013年EPS 分别为0.37元、0.46元与0.56元,增发将摊薄约10%。与其他空调零部件厂商相比,当前4.0%的净利率仍然较低,弹性空间较大。考虑估值水平,给予“中性”评级。