国内宏观周报:国开隐含税率再攀高位

本周工业生产稳定,工业品价格继续温和上扬。值得关注的,一是布油持续上涨逼近70美元/桶;二是新版产能置换办法更为严厉,传递出钢铁去产能力度不减的态度,令螺纹钢期价获得一定支撑。此外,暴雪冲击消退,令本周鲜菜价格涨势放缓。12月中国出口增长高位略降至10.9%,进口增速大幅下滑至4.5%的年内最低,从中国由主要国家进口普遍下滑、非加工贸易进口降幅远大于加工贸易进口、以及主要大宗商品进口的数量拉动普遍下降来看,我们认为进口下滑指向内需出现了明显收缩。

    本周李克强总理表示去年中国全年GDP预计增长6.9%左右,这意味着四季度中国GDP或仍在6.8%-6.9%。但随后,地方GDP统计调整因素的影响开始引起更多关注。继上周内蒙古调减2016年一般公共预算收入和规模以上工业增加值后,本周天津通过更改统计口径(注册改为在地)、挤掉水分,又大幅调减了滨海新区2016年地区生产总值。调低2016年基数,有助于2017年增速不致大幅下滑,在中央强调“高质量增长”的情况下,未来不排除有更多省份加入“挤水分”的行列。

    近期大中城市房地产销售呈现出触底并小幅回升的势头,新年前后土地成交量弱于往年同期。本周地产股继上周大涨7.7%后,涨幅依然居前。目前地产领域呈现出强者愈强的格局,且当前估值不贵,有利于龙头地产股上涨。但有三个因素需要注意:一是,12月重点房企销售超预期,有年底房企加速推盘冲业绩的因素,而需求层面是有降温的。二是,近期不少地方楼市政策调整,不能简单理解为调控放松,接下来还会继续因城施策与长效机制。本周央媒《经济参考报》评论称,多地房地产市场调控政策微调并非调控松绑迹象,而是多地在因城施策、分类调控的大背景下,微调政策以使调控更精准有效。三是,棚改计划上调,并不意味着棚改货币化的力度还会维持,而棚改货币化力度才是影响地产销售的更重要因素。因此我们认为,近期地产股上涨,没有脱离重点房企销售较好的基本面因素,但也有行情过度演绎的特征。

    周末银监会《关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》(银监发〔2018〕4号)重磅袭击,金融强监管的力度和持续性都更进一城。文件系统提出了整治银行业市场乱象的八大要点和22条具体维度,深入推进严监管的态度非常明确。在新老划断的具体方式上也超预期严厉。

    对于整治银行业市场乱象工作开展以后(2017年5月1日后)的新增业务,严格按照法律法规进行规范,依法查处。在问责上提出“一案三查、上追两级”,“处罚一个、震慑一片”。

    本周债券市场延续弱势,国开债表现继续弱于国债。当前10年国开债的隐含税率已经超过21%,距离25%的理论上限已经不远。我们认为这主要源于,其一,隐含税率有“牛市下降,熊市上升”的特征,因为金融机构行为本身具有“羊群效应”,且国开债交易更加活跃,容易被追涨杀跌。其二,金融监管约束了委外与杠杆投资,使得非银部门配置更多、交易属性更强的国开债调整压力相对更大。其三,也与信贷额度紧张及国债配置要求有关。12月信贷数据明显被压低,且银行减持政金债较多,反映年末银行信贷额度紧张,对其资产端构成了调整压力。而银行配置国债可能有政治任务,这使得银行持有国债本身具有一些刚性,限制了国债利率的快速调整。

    本周美元指数跌破91关口,刷新2014年12月末以来盘中低点。在此背景下,1月9日(周二)下午央行通知部分中间价报价行暂停逆周期因子的消息,只是对人民币汇率造成了短时冲击。周五,在岸人民币兑美元汇率涨至9月8日以来新高,一度突破6.46关口。我们认为,今年人民币对美元汇率在总体偏强的基础上,双向波动或将明显增强。原因在于,其一,尽管2018年美元仍将维持偏弱的格局,但在美联储加息和税改的支持下,美元阶段性走强的空间依然存在。其二,逆周期因子寻求淡出,本身也表明央行减少干预的态度。其三,中美贸易博弈局势的变化,亦有可能加大人民币汇率的波动性。本周美国初步调查认定中国铝合金板存在倾销和补贴,中美贸易摩擦有所升温。倘若后续贸易摩擦激化,人民币对美元转而走弱,当然是可控情形下的适当走弱,也未尝不是一个可能的政治经济选项。