央行三季度货币政策执行报告点评:货币政策有定力

主要观点

    央行维持稳健中性的货币政策取向不变,未来货币政策调控将更多适应“新时代”的主要矛盾切换与追求“高质量发展”。尽管央行对经济和通胀展望的表述存在边际变化,但二者均难以成为未来一段时间货币政策转向的触发因素。海外主要经济体正逐步回归货币政策正常化,但大多采取“鸽派”的方式,而国内货币政策框架正由外生转向内生,货币政策独立性增强,央行短期内跟随海外紧缩的可能性较小。央行将继续健全货币政策和宏观审慎双支柱调控框架,金融周期所处的位置及波动方向对判断货币金融环境的重要性提升。利率总体保持上行,票据利率止升转跌反应了民间投资疲弱的现实,

    具体观点如下:

    1、货币政策调控将更多适应“新时代”的主要矛盾切换与追求“高质量发展” 央行将继续实施稳健中性的货币政策,为“新时代”的主要矛盾切换,追求“高质量”的经济发展营造中性适度的货币金融环境。在公开市场操作上依然采取" 削峰填谷"的方式,央行在二季度货执报告中表示正在研究丰富OMO期限品种,以提升公开市场操作的灵活性和精细化程度。10月下旬央行启用了 2个月期逆回购操作,此举旨在熨平财政因素的季节性扰动,并且还可以提前供应跨季、跨年资金, 有利于提高资金面稳定性。

    2、经济和通胀均难以成为未来一段时间货币政策转向的触发因素 从具体措辞来看,3季度央行对经济的展望相比于2季度边际上有所减弱。在宏观经济展望部分,3季度表述为“2017年以来经济显现稳中向好态势”删除了“较为明显”的程度修饰词,并将“主要指标好于预期”删去。当前市场对通胀的上行的担忧有所增加,央行也表示“受经济总体企稳向好,叠加去产能推进、环保督查等因素影响,通胀水平可能存在上升压力”。但考虑到全球主要经济体通胀处在低位,基数效用将拉低未来一段时间PPI增速,因此总体来看,央行表示通胀预期大体保持稳定。就下一阶段货币政策来说,尽管央行对经济和通胀展望的表述存在边际变化,但是仍不会成为央行转变货币政策的触发因素。

    3、短期内海外央行货币政策正常化对国内货币政策影响有限 当前主要经济体在持续推进回归货币政策正常化,美联储加息、缩表稳步进行,英国央行10年来首次加息,欧央行则缩减QE购买规模。市场对国内央行是否也会紧缩货币跟进比较担忧,货执报告新增“防范跨境资本流动冲击,维护国家经济金融安全”的表述,说明央行对这一问题的关注,但就国外货币环境对国内货币政策影响方面的信息透露的较少。我们认为,一方面海外主要央行虽然在逐步退出宽松,但是节奏上偏缓和,这从英国“鸽派”加息以及欧元区“鸽派”缩表均可以看出。此外,国内货币政策框架正由外生转向内生,货币政策独立性增强,再叠加人民币汇率的企稳,国内央行短期内跟随紧缩的可能性较小。

    4、健全货币政策和宏观审慎双支柱调控框架,关注金融周期 央行将继续健全健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架。传统货币政策框架主要关注经济周期,忽略了金融周期,难以有效应对系统性金融体系风险,因此需要引入宏观审慎政策应对金融周期波动。评判金融周期的核心是广义信贷和房地产价格,二者会相互放大,从而导致自我强化的顺周期波动。对未来货币金融环境以及流动的判断,需要对金融周期所处的位置,波动方向有更好的理解。

    5、利率总体保持上行,票据利率止升转跌反应了民间投资疲弱的现实 3季度金融机构贷款利率小幅上行0.09个百分点至5.76%,拆分来看,一般贷款利率上行0.15个百分点,地产调控下,房贷利率继续上行0.32个百分点,而作为民间投资重要资金来源的票据融资利率较6月下行了0.41个百分点,结束去年9月以来的升势,票据利率与民间投资有较高的同步关系,因此其利率下行也反映了民间投资疲弱的现实,这从货执报告中新增“民间投资活力仍显不足”的担忧相印证。