华翔转债投资简析：压缩机+汽车零部件企业 预计上市价格在130元以上

　　华翔股份本期转债募集资金为8.00 亿元，扣除发行费用后将用于机加工扩产升级及部件产业链延伸项目、铸造产线智能化升级与研发能力提升项目、补充流动资金项目。

    　　压缩机零部件龙头。公司主要生产铸铁零部件，铸铁产能30.27 万吨、国内市占率不足1%，上游为生铁&废钢，今年公司收购晋源实业、向上游延伸，贡献15%收入；零部件产品下游主要覆盖压缩机（50%）、汽车（15%）、工程机械（17%），其中工程机械类零部件主要出口海外、近年受疫情影响占比逐渐下降。盈利能力来看，压缩机与汽车零部件为球墨铸铁、精密度更高、毛利率可达到25%，而工程机械零部件为灰铁铸件、毛利率不足20%，近年工程机械零部件占比下降、综合毛利率逐渐提升，同时随着费用率下降、公司净利率逐年提升，带动ROE 逐年上升至15%以上。营运方面，公司各类业务客户集中度较高、地位相对弱势，导致应收款规模较高、不过近年占总资产比例逐渐下降，且公司轻资产的机加工产能增长更快、带动公司周转加快，整体上运营向好。

    　　未来主要扩张轻资产的压缩机&汽车零部件机加工产能。铸造行业下游以制造业为主、相对分散，近年增长呈现周期特征、复合增速低于5%，公司产品主要下游为家电与汽车、需求增长相对平稳。公司在家电领域与龙头企业美的、格力合作超10 年，为其压缩机零部件供货比例达到20%以上，与其他领域客户也保持紧密合作。同时公司积极拓展产业链上下游，上游收购原材料企业（生铁年产能33 万吨）平滑原材料价格波动影响，在保持现有铸造产能的基础上，积极增加下游机加工环节的产能，本期转债项目投产后、机加工产品产能将比现在增长近50%，且以高毛利的压缩机与汽车零部件产品为主，进一步提升公司的盈利能力与运营效率。

    　　估值处于上市以来相对低位，股价弹性尚可、机构持仓低。从估值来看，公司最新收盘价对应PE（TTM）为16X，估值处于上市以来相对低位，A 股可比标的百达精工、联诚精密PE（TTM）分别为20.2X/25.8X。公司当前A 股市值为60 亿元，股价弹性好，持仓机构少、机构关注度低。

    　　平价高、债底保护一般。华翔转债利率条款设置高于平均水平，附加条款中下修条款（20/30，80%）较为严格。以对应公司上市公告日收盘价测算，转债平价为107.24 元，平价保护较好；在本文假设下纯债价值为82.99 元、YTM 为3.29%，债底保护一般。

    　　预计上市价格超过130 元。本次转债评级AA-、上市公告日平价107.24 元，参考可比标的联诚（价格126.3，溢价率20.86%）、百达（价格129.8、溢价率17.14%），预计本次转债上市首日转股溢价率在20%-25%之间，上市价格在130 元以上，若上市价格较低可择机配置。

    　　风险提示：产能消化风险；应收账款回收风险；