韵达股份(002120)：8月量价双升趋势延续 逐步回归高质量发展步调

报告导读

    对于我们此前提出的价格战风险收窄逻辑，韵达股份6-8 月份经营数据持续验证，6 月票单价环比维稳2.02 元，7 月票单价环比提升0.02 元至2.04 元，8 月票单价进一步环比提升0.01 元至2.05 元。

    行业恶性价格战加速缓和信号已现，旺季将至建议关注韵达股份往后逐月量价趋势及逐季经营毛利润业绩，静待行业政策落地催化，维持韵达股份“买入”评级。

    投资要点

    量价双升延续，恶性价格战改善拐点筑实

    票单价环比拐点持续，验证恶性价格战加速改善。8 月作为相对淡季，韵达票单价2.05 元，环比微增0.01 元，恶性价格战风险收窄之下6-8 月韵达票单价向上拐点持续。展望后续，9 月提派费将继续推升价格，Q4 传统旺季价格将有望持续环比提升。

    单量同比稳增，总体将回归高质量发展。韵达8 月快递单量15.25 亿件，同比增长19.0%，淡季日均件量4919 万件，相应单量市占率17.0%。当月单量同比增速边际趋缓，我们判断主要系严查刷单行为及低价客户梳理所致，总体稳步回归高质量发展。此外政策强监管下行业主要新入局者战略重心转移、份额扩张乏力，预计韵达单量增速有望相应回升。

    多因素综合催化下，经营毛利润逐季高增可期从价格风险收窄向业绩端传导的逻辑看，由单价、单票成本及单量主导的经营毛利润才反映盈利本质，韵达21Q2 毛利润同比高增12%，已反映盈利拐点的初现。我们认为，后续Q3 及Q4 受益于：1）收入端政策驱动恶性竞争改善及传统旺季来临量价双升、2）成本端同期低基数效应消退及规模效应摊薄单件成本，韵达经营毛利润将实现逐季度同比高增，业绩将超市场预期。

    估值锚切换见真章，当前价值仍有低估

    市场对快递行业的估值仍停留在利润锚阶段，但我们认为行业同质化竞争期间，估值锚不妨脱离单纯的利润估值体系，增加在规模角度的考量。我们从格局位置、流量大小及变现能力三个层次进行判断。对标龙头中通，2021 年上半年韵达单量为中通的80.6%；韵达单件毛利为中通的80.5%；但韵达2021/09/17 市值仅为中通市值的32.5%。估值锚切换带来相对低估。

    盈利预测及估值

    我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别17.94 亿元、22.46 亿元、25.90 亿元，同比分别增长27.73%、25.18%、15.35%。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面，我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股加盟制快递龙头韵达股份，公司价值修复空间确定，维持“买入”评级。

    风险提示：政策管控松动；快递价格战恶化；实体网购增长回落。