国祯环保:运营业务稳增长,轻资产转型之路进入拐点

事件:

    公司发布半年报, 公司上半年实现营收16.86亿元,同比增长6.96%,归母净利润1.56亿元,同比增长12.1%,利润值处于预告中位值。投资要点:

    运营业务稳增长, 综合毛利率提升公司上半年营收小幅增长,分领域来看,水环境治理、工业废水及小城镇分别同比+19.48%、 71.75%及-37.25%,分业务类型来看,运营业务继续稳健增长,上半年收入同比增长20.00%至6.45亿元,业务占比提升至38%,工程业务与去年同期基本持平,设备业务下降13.82%至0.72亿元,主要由于小城镇领域的设备业务同比减少较多导致。

    上半年综合毛利率+1.99pct至25.72%,其中运营及设备业务毛利率略有下降,工程业务同比提升2.47pct至17.04%,公司工程业务质量有所提升。 同时公司费用控制较好,销售、管理费用率分别同比降低0.26、 0.17pct,财务费率上升1.91pct,主要由于有息负债上升。公司整体净利率也提升0.29pct至9.72%,盈利能力小幅提升。

    经营活动现金流较好, 长贷获取顺利在手项目资金较有保障上半年公司不含特许经营权支出后的经营性净现金流为5.7亿元,同比增长204%,同时收现比提升至121.74%,为近几年新高,反应出公司经营质量进一步提升。 截至6月底公司在手的投资类订单未完成投资金额53亿元, 与公司运营中水厂资产规模,未来业绩释放较有保障。上半年公司长期贷款增加23.58亿元,其中包括获得国开行安徽分行贷款18亿元, 截至6月底公司在手现金22.59亿元,在手现金充分, 同时七月份公司定向增发顺利落地,集资金净额为9.28亿元,预计在手项目推进资金较有保障。

    定增引入实力战投, 轻资产转型之路进入拐点

    七月份公司定增引入中节能及三峡,定增后中节能资本、长江生态、三峡资本分别持有公司股份8.71%、 6.41%及5.23%,其中中节能资本母公司中节能环保集团为国内唯一以环保为主业的央企,三峡资本及长江生态均为三峡集团全资子公司,三峡集团肩负着国家赋予的在共抓长江大保护中发挥骨干主力作用的新使命新任务。两大央企入股一方面充分体现公司在污水处理及水环境治理领域的竞争优势,同时也有望进一步扩大公司股东基础,改善股东结构,进一步完善公司治理结构,后续公司有望与战略投资者开展深度合作,实现公司跨越式发展。

    公司逐步调整发展战略,创新模式持续推进,公司轻资产转型之路进入拐点。

    上半年公司新增投资类项目5个,均为公司已有项目的提标改造,包括阳春市城区污水处理厂等,涉及投资金额合计4.79亿元。上半年新接工程类项目18.51亿元,同比增长约64%,截至期末在手未确认工程类订单50亿元,工程订单充分。 同时公司上半年与长江生态环保集团等组成的联合体中标芜湖市城区污水系统提质增效(一期) PPP项目,项目总投资45.10亿元,政府付费净现值为90.58亿元。项目运营范围包括总计61.5万吨/日的污水处理厂及相关的泵站与管网。

    项目公司中公司持股约5%,预计需要投入资本金约6558万元,同时负责整个项目运营及移交相关工作,公司将以较小的投资规模撬动较大的运营收益。公司未来有望在长江大保护中继续复制这种较轻资产的商业模式,发挥运营优势。

    维持“推荐”评级

    下半年多个运营项目有望开始贡献业绩提供增量,同时基于公司在手的充裕订单及未来广阔的市场前景, 我们预计公司19-21年实现归母净利润分别为3.60/4.80/5.99亿元, 定增摊薄后对应EPS分别为0.54/0.72/0.89元,对应目前股价19-21年PE分别为17/13/10倍,维持“推荐”评级。

    风险提示

    项目实施不达预期;资产负债率较高风险;商誉减值及应收账款减值风险;

    扩张导致的费用风险;毛利率下滑风险;