美的集团:Q4毛利率改善,Q1或有超预期表现

事件:美的集团发布2018年年报。

    Q4扣非业绩超预期:据年报,美的2018Q4单季度收入YoY+0.5%,环比Q3小幅下滑0.9pct,单季度收入增速略低预期,或与空调、厨电业务在上年高基数上的调整有关。Q4单季度业绩YoY+2.0%,处于此前业绩预告的中游水平,公司业绩受KUKA四季度亏损的拖累--据KUKA年报,Q4单季度EBIT YoY-89.5%,税后利润亏损5680万欧元,如按照2018年底汇率折算,扣除KUKA的影响,原业务业绩YoY+24.0%。Q4扣非业绩YoY+70.7%超预期,主要是因为上年同期有处置土地资产的利得(2018年资产处置收益0.8亿,2017年为14.7亿元)。公司Q4也受益于人民币贬值带来的汇兑收益约3.8亿元。

    毛利率环比改善:Q4单季度毛利率环比提高1.1pct、同比提高4.7pct,我们预计毛利率的修复一方面得益于公司产品结构的改善,另一方面缘于人民币贬值、原材料成本同比下降。若原材料和币值的波动维持在有利区间,则公司可望继续享受盈利剪刀差。

    东芝顺利实现扭亏目标:据公告,东芝家电2018年税前利润与经营性现金流均比上年大幅改善,顺利实现全年扭亏目标。美的加强与东芝的整合协同,2018年完成协同项目73个,完成东芝各工厂与美的相关产品事业部的制造平台整合,对东芝的组织架构、渠道进行调整,管控非经营性费用支出,成效初显。我们预计美的与东芝将在未来发挥更好的协同作用。

    Q1收入和业绩或有超预期表现:结合第三方数据和我们渠道调研了解的情况,我们预计美的Q1的经营情况环比或有明显改善。根据小天鹅年报,公司洗衣机业务在2018Q4开始恢复了较快增长;进入2019年以来,得益于促销活动,公司空调终端零售量增速快于行业平均(以奥维云网数据为例,1-2月空调线上销量YoY+16.8%,美的YoY+41.2%),3月美的空调出货量也超预期(据产业在线数据,3月单月空调行业内销出货量YoY+2.9%,美的YoY+29.4%)。美的推行“T+3”,终端的景气会较为快速反映到公司的收入业绩上来。且受益于竣工转好、一二线地产销售景气回升以及可能的家电消费提振政策,2019年家电终端需求或能持续好于此前市场的悲观预期。

    投资建议:公司整体竞争优势突出,进一步通过股权激励、员工持股等方式加强激励,高效的执行力保证公司能够快速完成战略调整应对市场变化,长期增长前景可期。外资持股比例提升、公司向科技集团的转型,都有望提升估值中枢。我们预计美的2019年~2021年EPS3.39/3.81/4.22元;维持买入-A的投资评级,6个月目标价67.8元,相当于2019年20倍动态市盈率。

    风险提示:房地产下行超预期,外贸环境恶化的风险。