选股因子系列研究(四十五):质量因子

近年来,质量因子受到越来越多学术界和投资界的关注。与传统价值、市值因子不同,质量因子是一个多信号(multi-signal)因子,由一系列公司属性组成,如盈利能力、增长、增长稳定性、资本结构等。不同指数公司在编制质量因子时所采用的属性存在明显差异。

    质量因子分项在美股的选股效果。Jason Hsu对7种质量因子属性在美股的选股效果进行研究发现,盈利能力、会计质量、支付/稀释以及投资因子存在显著的溢价;而资本结构、盈利稳定性和增长则选股效果不明显。在7种质量属性溢价中,盈利能力和投资相关特征选股效果最明显。

    质量因子分项在A股的选股效果。在A股市场,盈利能力、增长、资产负债率变化存在显著为正的截面溢价,股份净发行存在显著为负的截面溢价;而盈利稳定性、投资则不存在明显选股效果。

    投资因子在大盘中与股票收益呈显著负相关关系。投资因子在大盘和小盘中与股票未来收益的相关性方向截然相反。在小盘中,投资因子与股票收益正相关;而在中大盘中,投资因子与股票收益负相关;因此在全A范围内,投资因子的选股效果相对较弱。我们猜测,在小盘中规模扩张可能会改善公司生产条件,提高盈利能力,因此股票收益相对较高。而对于大公司而言,公司扩张对提升生产效率的边际影响很小,按照股息贴现模型,此时投资增加会降低股票收益预期。

    股份净发行与股票收益呈显著负相关。股份净发行越多,股票下月收益表现越差。但该因子在持有期较长时,会出现收益衰减:在季度调仓频率下,该因子溢价不再显著。

    资产负债率变化与股票收益呈显著正相关。从资本结构来看,资产负债率本身不存在选股效果;但负债率变化与股票收益呈显著正相关关系:资产负债率增加幅度越大的公司,收益表现越好,这种现象在季度调仓频率下也显著存在。这可能是由于当企业预期盈利较高时,增加负债能给股东带来更高的收益,因此资产负债率增加幅度越大的公司,股票越受投资者青睐,收益表现越好。实际上,考察该因子在不同盈利能力股票中的选股效果可发现,未来一期盈利能力越高,因子选股效果越好。

    风险提示:因子有效性变化。