建材行业:冷修小高峰或带来玻璃投资机会

盈利:硅砂大涨抬升玻璃成本,外购与自供企业分化加剧。沙河地区玻璃企业燃料主要为煤制气,煤制气作为燃料成本最为低廉,从燃料的角度燃煤玻璃企业成本是玻璃行业成本曲线底。2018年末沙河地区燃煤玻璃企业盈利水平已经回到2016年底部水平,硅砂成本提升是2018年以来沙河地区玻璃盈利水平降低的核心因素。具备硅砂矿资源企业(如旗滨集团、信义玻璃)在硅砂成本上将具有明显优势,我们认为依据这类企业去判断行业容易高估行业整体盈利水平,从而影响对行业未来供给端变化的判断。

    供给:玻璃行业冷修小高峰或推动19H1供给收缩。玻璃行业供给端变化主要由3方面组成,分别为冷修、复产、新点火,我们预计2019年玻璃供给同比基本持平,但由于冷修主要集中在19H1,因此节奏上19H1供给端(产量)或出现负增长。

    冷修:综合考虑行业盈利水平、季节性、窑龄,2018年11月是玻璃行业冷修小高峰的开始。不完全统计2018年底~2019年有计划冷修的21条生产线占在产产能的8.4%,其中多数生产线(21条中的14条)明确计划在2019年上半年结束之前进入冷修。

    复产:我们假设2017~2018年进入冷修状态的生产线其中有50%的产能会在2019年复产,以此判断2019年复产产能占目前在产产能5.7%。

    新线点火:我们预计2019年新点火生产线产能占目前在产产能3.3%。

    需求:2019H1房屋施工增速有望回升,玻璃需求随之回暖。历史数据表明玻璃销量增速一般滞后于新开工面积增速半年~1年时间,而与施工面积增速较为同步。玻璃装修应用处于建筑物施工偏后环节,在房屋验收(竣工)之前,因此2018年高增长的新开工面积无法对玻璃需求形成拉动(剔除提前采购备货影响),同时玻璃集中安装的施工环节在2018年增速表现一般,导致2018年玻璃需求总体表现较为平淡。考虑到新开工面积增速领先玻璃需求半年~1年时间,我们认为2019年玻璃需求增速或因地产新开工向施工传导存在回升可能。

    投资建议:推荐旗滨集团,建议关注信义玻璃。我们预计供给后续存在冷修收缩预期,尤其是在19H1,同时需求或随着施工面积增速回暖底部回升,行业库存有望进一步去化,或对玻璃价格形成一定支撑。标的推荐行业玻璃原片龙头旗滨集团(为上市公司内最纯的玻璃原片标的,PB估值处于历史底部区间,承诺2017~2021年每年分红不低于当年实现可分配利润的50%),建议关注信义玻璃(玻璃原片产能全行业第一,同时布局汽车玻璃后市场、建筑工程玻璃)。

    风险提示。玻璃行业冷修数量低于预期;施工需求回升进度低于预期。