恩捷股份:上海恩捷实现并表,业绩承诺兑现无忧

公司发布2018年三季报:前三季度实现营业收入16.22亿元(YoY +16.2%),归母净利润3.23亿元(YoY +9.7%),公司预计全年归母净利润区间4.50-5.28亿元(YoY +22.3%-43.5%)。

    (公司预计上海恩捷全年净利润区间5.70-6.10亿元)。由于上市公司于7月21日完成了实际控制人旗下企业上海恩捷90.08%股权的收购,以上同比数据为追溯调整后的值。

    上海恩捷实现并表,顺利完成业绩承诺。上海恩捷主营湿法隔膜,2017年湿法隔膜产能3.2亿平,并在珠海投资扩建12条产线10亿平产能,2018年底产能将达到13.2亿平,冠绝全球。虽然隔膜行业面临产品价格下降压力,但上海恩捷依靠规模效应的扩大和技术的提升,成本端也在持续优化,2017年上海恩捷毛利率约65%,净利率达到44%。2018年上半年上海恩捷实现净利润2.21亿元,净利率提升至47.8%,公司预计全年净利润区间5.70-6.10亿元,同比增长45%-55%,超过全年5.55亿的业绩承诺。

    海外客户持续开拓,高端产品对冲国内价格下行影响。上海恩捷当前已成为湿法隔膜龙头企业,下游涵盖主流动力电池企业,除国内CATL、国轩高科、比亚迪等优质客户外,海外客户是其重点拓展方向。此前公司已进入LG 化学、三星SDI 供应体系,下半年获得松下订单,海外高端产品开始逐渐放量。由于海外客户对产品品质要求更高,产品价格较国内高50%以上,因此海外客户占比提升有利于弱化国内隔膜价格持续下行的不利影响。公司在无锡投资50亿规划建设16条全自动进口制膜生产线、40条涂布生产线及5条铝塑膜进口生产线,并计划设立高端膜产品研发中心。未来进一步参与全球化竞争,有助于其产能顺利消化。

    原有主业有所下滑,未来重心向消费品领域转移。上市公司原有主业为包装行业龙头企业,以配套烟草为主。2012-2016年业绩稳健增长,由1.19亿增长至1.65亿,CAGR 8.5%。近两年受行业竞争加剧导致主要产品价格下降,原材料价格上涨等因素影响,业绩出现下滑。

    公司募投项目将扩大无菌包装及特种纸产能,重心转向增速较快的消费品领域,未来有望重回增长轨道。

    盈利预测与估值:由于上海恩捷在交割日之前按实际控制人控股比例并表以及隔膜价格下滑,下调盈利预测,预计2018-20年归母净利润4.95、8.40、11.33亿元(原值8.46、11.89、13.66亿元),EPS 1.04、1.77、2.39元,对应PE 35X、21X、15X。维持增持评级。

    风险提示:产能释放低于预期,行业竞争加剧导致产品价格大幅下滑