国泰君安:经纪龙头优势稳固,资本增厚均衡发展

自营投资收益大增,投行股权质押面临挑战。

    (1)布局蓝筹,收益颇丰。2017年公司剔除处置海际证券收益后投资收益同比增长约42%,以蓝筹股为主的权益类投资大幅获利。公司自营业务定位“金融资产交易商”,着力发展FICC及权益衍生品业务。我们认为公司已具有FICC全牌照优势,在客户基础、资本实力等方面领先,具备较大的加杠杆空间。若客户交易需求重新活跃,公司业绩具有较高提升空间。

    (2)投行业务面临挑战。公司投行业务优势在于定增和债券承销业务,受市场环境和政策变化的影响,公司2017年投行业务收入降至27亿元(YoY-23%),其中公司债承销规模同比下降63%。我们认为在“去杠杆”和“IPO从严审核”的环境下,公司投行业务面临下行压力。

    (3)股票质押业务预计将收缩。公司股票质押待购回余额908亿元(YoY+31%),增速较往年有所放缓。随着监管从严和业务风险敞口的扩大,预计未来增速将继续放缓至20%左右。

    个人金融业务龙头优势稳固。

    (1)经纪业务龙头优势稳固。2017年公司代理买卖证券业务净收入(含席位租赁)51亿元,维持行业第1位;公司股基交易额市场份额5.89%(YoY+0.8pct),佣金率万分之3.3处于行业平均水平。经纪业务优势稳固,体现在:①持续推进网点建设。2017年公司净增营业部46家至414家,数量仅次于中国银河证券。②智能化平台建设显效。2017年君弘APP用户超过2200万户,月活跃度仅次于华泰证券。③推进财富管理转型。2017年君弘财富俱乐部会员数升至74万人(YoY+19%),代理销售金融产品净收入排名行业第1位。我们认为,公司转型进展明显,预计可以保持5.9%左右的股基交易额市占率和万分之3.2左右的佣金率。

    (2)两融市场份额保持领先。2017年公司两融余额641亿元(YoY+11%),排名行业第二位。公司零售客户基础扎实,且重视挖掘客户需求,预计未来公司两融业务持续保持领先。

    资产管理业务体系逐步完善。

    (1)主动资管规模行业领先。2017年公司资产管理规模为8868亿元(YoY+5%),其中主动管理占比39%,月均主动管理规模排名行业第3位。

    (2)收购华安基金优化资管布局。2017年公司转让国联安基金并完成对华安基金20%股权的受让工作,确认营业外收入2.4亿元,华安基金规模和净利润较强,优化公司资管体系。

    国际业务全面发展。2017年国际业务营业收入20亿元(YoY+28%,占比8.6%),增量来自经纪业务、投行业务和做市投资业务,资本市场对外开放令公司更有效地利用境内外资源。

    资本雄厚,财务稳健。根据公司年报,2017年公司先后在港股上市及可转债发行,归母净资产升至1231亿元(YoY+23%),仅次于中信证券,资本实力明显提升。公司经营效率高且财务稳健,体现在2017年公司费用收入比(43.5%)为已披露年报上市券商最低值,流动性覆盖率高达365%,杠杆率仅有2.9倍明显低于行业平均水平。

    投资建议:买入-A投资评级,我们预计公司2018-2020年的EPS为1.23元、1.35元和1.49元,6个月目标价20元。

    风险提示:市场大幅波动风险/信用违约风险/首发股解禁风险。