山鹰纸业:三季度业绩大幅增长,上调盈利预测,维持买入评级

前三季度营收同比增46.3%,净利润同比增591%。

    公司发布三季报,前三季度实现营收123.8亿,同比增长46.3%,第三季度实现营收49.2亿,同比增长60.6%,三季度营收环比二季度增长20.4%。

    前三季度公司实现归母净利润14.3亿,同比增长591%,第三季度实现净利润6.04亿,同比增长960%,三季度净利润环比二季度增加54%。我们在今年7月就坚持认为箱板瓦楞纸的基本面在所有纸种之中最强,因为行业的供求关系最为紧张,三季度的吨纸盈利上行,行业的基本面保持上升的态势,从公司发布的三季度业绩来看,印证了我们前期的判断。

    三季度盈利能力同比、环比提升,期间费用率控制较为出色。

    前三季度公司的毛利率为23.1%,同比增加7.5个百分点;第三季度公司的毛利率为24.9%,同比上升11.6个百分点,环比增加5.7个百分点。三季度箱板瓦楞纸整体价格上升令盈利能力较二季度进一步增强。

    前三季度公司的期间费用率为10.6%,同比减少3.1个百分点,其中销售费用率同比降低0.9个百分点至3.9%,管理费用率同比降低1个百分点至3.1%。

    短期、中长期,看好箱板瓦楞纸。

    我们认为四季度箱板瓦楞纸的价格趋势依然会继续上行,主要的逻辑在于目前纸厂的供给还是偏紧,大厂的库存大致在9天,考虑国庆节刚刚结束,这个库存水平在历史上来看处于偏低的位置;需求端,虽然双十一的订单因为纸价上涨在前期已经有了部分备货,但考虑到四季度是传统的消费旺季,中国的宏观经济依然保持增长,我们对需求端还是充满信心。

    中长期看箱板瓦楞纸,目前我们预计行业过剩产能应该还有1000万吨,虽然2018年下半年到2019年1季度行业陆陆续续将出现新增产能,但考虑到落后产能淘汰以及行业每年大致250万吨的需求增长,我们认为箱板瓦楞纸行业的供求关系虽会出现一定程度的缓和,但供求关系不会回归到供给侧改革之前的那种局面。与此同时,行业的并购整合将成为后续的主旋律,龙头的业绩增长依然会有不俗的表现。

    考虑公司的实际经营情况好于此前预期,继续上调2017年盈利预测。

    我们将2017年公司的净利润再度上调至21.6亿,当前股价对应2017-2018年PE 分别为9.9倍和8.3倍,我们认为2018年造纸行业的价格和整体盈利能力较2017年难以继续大幅上行,但一旦行业后续拉开并购整合的序幕,依然具备不俗的投资机会,尤其是产业集中度偏低的箱板瓦楞纸行业,鉴于公司目前估值较低,并且未来行业整合空间较大,以及包装业务开展顺利,且能够对冲造纸端的经营风险,维持买入评级。

    风险提示:如果需求增长乏力,将导致纸价上行的幅度低于预期。