2017年7月货币数据点评:金融去杠杆继续显成效,降准难成,年内利率大概率已见顶

7月份,社会融资规模增量为1.22万亿元,分别比上月和上年同期减少5562亿元和多增7415亿元。其中,间接融资(新增人民币+外币贷款)、直接融资(债券和股票)和表外融资(委托+信托+承兑汇票)规模占比分别为73.3%、27.7%和-5.3%,分别较上月变动-8.6%、25.9%和-17.9%。直接融资占比的大幅提高,主要源于企业债券净融资额从上月下降169亿元大幅提高至本月的2840亿元。

    金融去杠杆和资金“脱虚入实”继续取得成效:强监管导致影子银行表外融资向银行表内融资转变,表外融资占比下降,通过委托贷款和信托贷款渠道流入房地产市场的资金增速也出现减缓,而直接融资尤其是债券融资占比提高较多。

    但整个社会资金分配结构仍在向居民部门加杠杆购房和基建投资倾斜:一是在广义社会融资规模(社会融资规模+债券发行)中,2017年以来,社会融资规模中的银行贷款占比呈整体提高趋势,而在银行贷款中,中长期贷款占比也由降转升,但在中长期贷款中,居民户中长期贷款占比呈整体提高走势,而非金融企业中长期贷款占比则恰好呈相反走势,这表明居民部门尤其是非一线城市居民仍在加杠杆购房;二是广义社会融资规模中的债券发行,年初以来,政府债券尤其是地方政府债券发行量占比持续提高,这有利于基础设施投资资金来源的保障。但从整个社会资金分布格局看,当前资金分配结构向居民部门加杠杆购房和基建投资倾斜,不利于经济结构调整。

    房地产价格指数仍将继续下行:新增居民中长期贷款增速是房地产价格指数的领先指标(领先1-3个季度),前者已连续3个月下降,预示未来房地产价格指数仍将继续下行。

    未来货币供应量M2增速将渐趋企稳,大幅下行阶段已经过去:7月M2增速的继续回落,一是7月基数较6月下降0.1个百分点;二是金融体系降低内部杠杆的反映,金融机构主动调整业务降低内部杠杆,导致其资产增速从2016年初的16%降至今年6月的10.8%,7月货币供应量M2较上月降低2283亿元,环比出现负增长。展望未来,8月份M2翘尾因素仍将较7月下降1.3个百分点,在去杠杆取得初步成效的基础上,预计M2增速将渐趋企稳。

    未来流动性将不松不紧,降准概率很小,维持年内利率中枢已大概率见顶的判断:在上半年金融去杠杆取得初步成效的基础上,未来央行不太可能重新放松流动性,而仍将维持流动性不松不紧状态,继续去杠杆。对于利率,由于房地产和基建仍然主导着我国的经济周期,并且企业利润率增速与房地产投资增速同步性很强,在下半年房地产投资增速继续下降的趋势下,未来企业利润增速也将下降,将制约市场利率的上升空间,并且前期利率中枢提高对实体经济的影响具有滞后性,将在下半年逐步体现出来。因此,实体经济不支撑利率水平的继续上升。