森马服饰:电商及童装业务增长强劲,订货模式变化导致线下收入增速下滑

事件:公司2016年实现营业收入106.67亿元,同比增长12.83%;实现归属于上市公司股东的净利润14.27亿元,同比增长5.73%;实现基本每股收益0.53元。其中2016年Q4实现收入及归母净利润分别为35.43亿元\4.25亿元,同比增幅分别为7.86%\-18.42%。分配方案为向全体股东每10股派发现金红利3.75元(含税)。

    收入稳定增长,毛利率较去年同期小幅提升0.66个百分点至38.36%,但三项费用率大幅增加3.75个百分点,导致净利润增幅低于收入增幅,净利润率较去年同期下降1.05个百分点至13.15%。1、分品类来看,儿童服饰成为拉动收入增长的主要动力。休闲服饰实现收入56亿元,占比52.51%,同比增长3.6%;儿童服饰实现收入50亿元,占比46.88%,同比增长26.52%,成为拉动收入增长的主要力量。分渠道来看,线上收入超过32亿元,同比增长80%+,收入占比30%;线下收入约为75亿元,同比下降2.7%。线下收入下滑主要为公司改革传统商品运作模式,大幅度提升现货占比所致。2、毛利率较去年同期提升0.66个百分点至38.61%,其中儿童服饰盈利能力更强一些,达到42.87%,较去年同期上升1.78个百分点;休闲服饰毛利率则较去年同期下降0.84个百分点至34.80%。3、三项费用率较去年同期提升3.75个百分点至18.13%:其中研发费用同比增长102.43%至2.72亿元导致管理费用同比大幅增长42.61%,管理费用率上升1.08个百分点至5.17%;因销售人员薪酬、租赁费、广告宣传费、运杂费、服务费伴随收入增长而增长,销售费用率上升1.79个百分点至13.64%。财务费用率由15年-1.56%变为-0.68%,为本期利息收入减少所致。4、资产减值损失较去年同期减少1.15万元,主要因存货跌价损失减少4963万元以及转回坏账准备4258万元所致。另外,理财产品贡献了8285万元投资收益,较去年同期增加2236万元。

    积极推进物流基地和仓储物流建设,提升供应链效率。物流基地建设方面,目前已经开工建设的有森马(嘉兴)物流仓储基地项目,以及温州森马园区二期项目。电子商务(杭州)工业园项目预计2017年开工。仓储物流建设方面,公司推行JIT和分仓,实现对订单快速反应和及时发货,提高了物流作业效率和货品周转率,在双十一峰值期间创造6天发完350万订单的行业纪录。

    加大互联网资源投入,投资3.39亿元设立电商产业园。电商产业园的建设有利于推动公司线上线下业务融合,将助力森马在互联网产业的拓展、运营、并购、孵化、服务和管理业务的开展。2016年度,电商零售收入超过32亿元,同比增长80%以上,双十一促销活动中,销售额约6.5亿元,森马品牌荣列天猫男装品类第二名,巴拉巴拉稳居线上母婴童装类品牌第一。

    投资建议:2017年商品运作模式变革仍将持续,线下业务收入增速放缓的局面短期难以扭转,童装以及电子商务业务成为公司业绩增长的推动力量。预计公司2017-2019年EPS分别为:0.59元、0.72元、0.86元,对应的PE分别为16倍、13倍、11倍。公司作为休闲服饰和儿童服饰行业的龙头企业,在服装行业需求端低迷的大背景下,仍然保持稳健的业绩增长,且紧跟市场调整发展战略,具有较强的安全边际,给予“增持”评级。