证券行业:并购重组监管收紧,对券商收入影响较小

事项:

    2016年6月16日证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》发布征求意见稿,将从完善重组上市认定标准、抑制投机“炒壳”和强化全面监管等三个方向加强对“借壳”的监管。

    评论:

    严控“借壳上市”,对券商行业收入影响偏小。

    并购重组收入占比低,严控“借壳”对券商影响偏小。根据证券业协会公布的2015年行业经营数据,投行业务净收入占行业总收入的比例为9.2%,而同期财务顾问净收入(主要系并购重组业务)占投行业务净收入的比例约为26%,以此推算严控“借壳”可能影响的收入占券商行业总收入的比例约在2.4%。我们统计2012-2015年的情况来看,财务顾问净收入占投行业务净收入的比例大约在20%-25%之间波动,而投行业务净收入占行业总收入的比例约在10%-15%之间波动,以此推算可能影响的收入占比约为2.5%-4%之间,可见对行业收入的实质影响偏小。

    上市券商的投行业务中,西南证券和华泰证券的并购重组业务较为突出,但整体影响仍较为有限。根据证券业协会历年公布的数据来看,西南证券和华泰证券并购重组业务财务顾问净收入对总收入的影响相对最大,以2015年为例,西南证券和华泰证券并购重组业务财务顾问净收入占投行业务净收入的比例分别为27.8%、33.4%,同期投行业务净收入占总收入的比例分别为16.8%、5.6%。以此推算,此次严控“借壳”可能影响西南证券和华泰证券的收入占比约为4.7%、1.9%,可见实质性影响仍然偏小。

    假设“借壳”类并购重组业务占比70%,对华泰、西南证券的收入影响推算不超过7%。我们谨慎假设“借壳”类并购重组业务占华泰、西南证券并购重组总业务量的70%,以两家券商2013-2015年并购重组业务财务顾问收入对总收入的影响来看,此次监管升级对两家券商的收入影响不会超过7%(以西南证券为例,假设并购重组业务收入占投行业务净收入比例为30%,投行业务净收入占总收入比例为30%,“借壳”类并购重组业务量占比约70%,则此次监管升级可能影响到的收入占其总收入比例约为6.3%)。对利润口径的影响会更小,因为对比经纪、自营、资本中介等业务,投行业务的利润率相对较低。

    监管升级将影响类金融企业登陆资本市场。

    类金融企业以并购重组方式“借壳”预计将受阻。此次收紧对“借壳”类并购重组业务的监管,预计将使得通过并购重组地方AMC、租赁、保理、小贷、P2P 等类金融资产的上市公司受阻。而对于采取自发设立方式转型由自身原有主业衍生出来的金融业务(如供应链金融)的上市公司应不在此次监管的调控范围内。我们建议投资者未来谨慎对待采取并购重组方式转型金融的企业,而不宜高估此次监管升级对券商以及以自发设立方式转型金融企业的负面影响。