江淮汽车:SUV和新能源汽车贡献增量,MPV表现平稳,轻卡利润回升

结论与建议: 公司SUV高速增长,随着电池瓶颈的缓解及新车型的推出,新能源汽车下半年有望放量。公司的MPV表现平稳,轻卡结构的不断升级使得销量在基本稳定的同时,利润将持续回升。我们预计公司15、16、17年营收为473、533、611亿元,YOY+38%、+13%、+15%,税后净利润为8.95亿、13.37亿和16.37亿,YOY+69%、+49%和+23%;EPS为0.61、0.91和1.12元。当前股价对应P/E为18、12和10倍,维持买入建议。目标价13元(16 年动态PE 为14×)。

    SUV销量高速增长,小型SUV龙头地位巩固:公司是小型 SUV 领军者,目前在公司销量中占比接近50%;2015年SUV销量达到25.3万辆,YOY+254%;1月份销量为3.6万辆,YOY+63.3%;公司的SUV市场集中在三、四线城市,这些城市大部分未执行限购政策、幷且随着收入的提升,处于汽车快速普及阶段;公司主力产品S2和S3的售价在6-8万元,恰好满足了三四线城市的需求。公司今明两年还会推出中型 SUV S7及另一款小型 SUV S1,届时公司 SUV 将覆盖从 A0 到 B 级所有领域,有望持续分享SUV行业高速发展红利。

    新能源汽车下半年有望放量,不断进行产业链上下游扩展:公司2015年纯电动汽车销量为1.05万辆,1月份销量为1427辆,其中iev4销量500辆左右、iev5销量900辆左右,随着天津力神电池产能瓶颈的逐渐缓解,iev5后续销量有望提升。公司有望于2016Q2推出纯电动SUV iev6S,使用三星SDI的三元电池。在当前SUV销售火爆的情况下,我们看好iev6S的表现;公司的纯电动轻卡也有望在Q2推出。我们预计公司新能源汽车销量下半年有望放量。同时,公司不断在新能源汽车产业链上下游延伸。在上游:先后与华霆动力、巨一自动化成立合资公司,开发生产电池、BMS、电机、电动等新能源汽车核心零部件;在下游:公司先后与武汉盛人新能源合资、与普天新能源签署合作协议,通过异地建厂、与充电桩公司合作以及参与分时租赁等模式等开拓市场。产业链的拓展增强了公司在新能源汽车领域的实力。

    MPV表现平稳,静待M4推出:公司MPV毛利率在30%左右,是公司重要的利润来源。但由于公司MPV 产品谱系过于老化,15年销量环比下降17.63%。公司拟投资1.8亿元对MPV生产线进行改造,预计将于Q2开始。今年下半年,公司将推出新款产品M4。此举有助于完善 MPV 型谱,增强 MPV 市场竞争力。

    轻卡产品结构结构不断优化,利润逐步回升:公司一直是轻卡行业前三强,2015全年销量16.1万辆,YOY-5.5%;1月份销量近1.5万辆,YOY-1.6%;2014 年下半年由于升级国四造成成本大幅提高,对利润造成负面影响。随着促销力度于2014年Q3达到顶峰后不断下降、中高端产品占比不断提升,盈利水平已逐步回升,2015年下半年已开始盈利。预计未来2~3年,单车净利将持续回升。

    盈利预期:我们预计公司15、16、17年营收为473、533、611亿元,YOY+38%、+13%、+15%,税后净利润为8.95亿、13.37亿和16.37亿,YOY+69%、+49%和+23%;EPS为0.61、0.91和1.12元。当前股价对应P/E为18、12和10倍,维持买入建议。