加加食品2015年中报点评:酱油业务见起色,看好并购及云厨电商

投资要点:

    维持增持。2015H1投资收益超我们预期,上调2015年EPS 至0.51元,维持2016-17年EPS 预测为0.51、0.66元,考虑到收入低于此前预期,下调目标价至23.8元(此前24.3元),对应16年5倍PS。

    味精收入下滑拖累收入低于我们预期。1)2015H1收入、归母净利、扣非归母净利分别为9.1亿(+8.6%)、1.5亿(+82.0%)、8142万(+2.8%);2015H1调味品和粮油收入增速分别为6.5%、14.8%,味精收入下滑53.8%拖累整体收入增速,2015H1投资收益增加8690万元,使归母净利大超市场预期。2)2015H1整体毛利率、费用率保持相对稳定;调味品产品结构不断升级,毛利率上升2.5pct 至36.0%。

    酱油业务见起色,大单品战略助力主业改善。1)2015H1酱油收入增速13.9%,随着全新日式酱油生产线投产,困扰公司多年的产量无增长问题逐步得到解决,通过大单品战略将逐步迈向中高端品牌行列,预计面条鲜2015年收入增长30%达到1.6亿,原酿造收入翻倍达到8000万。2)植物油业务亦恢复增长,随着2015年植物油业务全国范围内铺货以及植物油价格回升,预计未来可保持两位数增长。

    并购可期,云厨电商超市场预期。1)股权激励解锁条件为未来三年营业收入CAGR 约为25%,预计通过并购来确保业绩达到解锁条件的可能性较大。2)持股51%的云厨电商运行两个月以来,已发展端口逾2000个,用户近70万,日流水近100万,预计估值大幅提升。

    风险提示:产能利用率不足、并购低于市场预期、云厨低于市场预期