本轮美联储加息有何不同系列一:哪里会有“险阻”,哪里还有“钱途”

投资要点:

    美国利率即将到来的转向已经让市场期待很久。时隔9年之后美联储重回加息通道,又将会带来哪些险阻?哪些钱途?近30年美国利率周期变化与美元表现:从过去30年来看,结合82、88、94、99、04年5次加息时点,加息周期大概率会催生美元牛市,而降息周期则开启美元熊市。当前,随着美国经济接近充分就业水平、增长回归潜在增速、通胀温和回升,我们预计美联储将在今年开始走上加息之路,而9月份可能会是第一个窗口。

    近30年美国数次加息周期下,新兴市场表现:近30年,美元指数和美联储基准利率对于泡沫的破裂有很好的解释能力。总结过去30年新兴市场的危机演化,主要有三种方式:1)外债模式,债务期限错配使得新兴市场短期偿付压力过高,进而提升了债务违约的概率,如80年拉美债务危机。2)外汇模式:短期套利资金大量流出时,资本市场泡沫刺破,如98年东南亚金融危机。3)发达国家风险扩散:发达市场危机传导至新兴市场,从某一国危机演变成区域型甚至全球金融危机,如08年美国次贷危机。

    本轮新兴市场调整在所难免,但系统性危机概率不大:1)外部因素:首先,本次新兴市场能否避免危机最关键的外部因素是美国自身能否承受更高利率水平。我们认为美国经济能够承受住此次渐进式的加息。其次,美联储货币政策透明性提高既有助于减少市场预期的波动性,同时降低金融市场的系统性风险。再次,美联储本轮加息目标值很可能低于上一轮加息水平,并且加息节奏更加谨慎,将是“央行现代史上最宽松的收紧”,这为新兴市场调整预留时间。最后,欧洲与日本央行将接替美联储为市场注入新的流动性。2)内部因素:当前新兴市场抗风险能力提高,汇率机制、外币债务与外汇储备较90年代明显改善:多数新兴市场实行了浮动汇率制度,总体外部债务占外汇储备的比例明显降低,外汇储备能覆盖短期债务,这能有效地成为资本流出与币值波动的缓冲垫。

    但也并不是每一个新兴市场经济体都相安无事。新兴市场作为一个整体遭遇资本冲击和爆发危机的概率不大,但这并不意味着每一个新兴经济体都将在美联储新一轮加息周期下相安无事。我们从经济基本面、金融稳定性、外汇流动性、经常账户四个维度考察各新兴市场,从而区分不同经济体在未来的可能表现。

    我们认为未来美联储正式开始加息时:新兴市场整体抗风险能力最好的是亚洲新兴经济体,而最差的是拉美新兴国家,值得警惕。具体而言,我们认为土耳其、印尼、南非、巴西与阿根廷等国风险较大。

    美联储加息周期下,哪里还有“钱途”?:1)外汇市场当中,除去纽元、美元外,短期内建议关注英镑。英国央行行长卡尼则在近期表示,年底之前加息时机会清晰,这让市场对于英国央行接近八年来首次加息的预期愈发浓厚。2)大宗商品市场当中,建议投资者关注黄金继续下跌,和农产品上涨的可能性。美国经济的复苏和渐强的加息预期对黄金形成利空,7月20日更是出现罕见的暴跌,而且此前希腊危机和A股暴跌等风险因素也未推升黄金上涨,未来黄金持续下跌的可能性不容小觑。而农产品在下半年厄尔尼诺的配合下,极有可能出现新一轮上涨(类似于国内近期疯涨的猪价,广受市场关注)。3)在全球股市中,我们建议加大对日本市场的配臵。日本股市企业盈利开始恢复,大规模养老金入市,而且日本央行还可能会加码宽松,这些都将对日本市场形成利好。

    美联储加息,新兴市场动荡,中国影响几何?全球经济暗流涌动,中国也难独善其身。我们认为,新兴市场动荡对中国经济的影响将集中在三个方面:加剧国内流动性环境的波动,新兴市场需求下滑拖累中国出口,以及新兴市场汇率下跌波动影响中国出口竞争力。