皇氏乳业:乳业+传媒双主业齐升,开启新一轮成长空间

1.事件

    公司发布2014 年第三季度报告。

    2.我们的分析与判断

    (一)公司乳品业务保持增长态势

    云南市场的快速增长以及销售费用核算调整等因素使得公司净利润实现较快提升。2014 年1-9 月,公司实现营业收入7.94 亿元,同比增长6.37%;实现归属于上市公司股东的净利润3296.12万元,同比增长23.79%,基本每股收益为0.15 元,符合我们的预期。其中,公司第三季度实现营业收入2.92 亿元(yoy+10.28%);归属于上市公司股东的净利润790.11 万元(yoy+43.94%)。具体分析促进增长的因素,我们认为:一是云南来思尔通过进一步完善以酸奶等高毛利产品为主导的巴氏奶销售网络的培育和发展,产销量稳步提高。特别是今年的新品推广较成功,使得收入及利润均比上年同期有了较大幅度的提升,云南市场前三季度为公司贡献了约2.5 亿元的收入,以及过千万的利润。二是因销售核算模式的调整,使得公司的销售费用持续下滑。1-9 月,公司的销售费用率为13.94%,同比下降了3.24 个百分点。

    我们认为,因为此前在一线市场推广摩拉菲尔遭遇激烈竞争失利,公司现正处于费用收缩与恢复性增长阶段,从目前情况来看进展良好。公司现阶段仍十分看好城市奶未来的市场前景,特别是现正在全国热销的常温酸奶及活性乳酸菌饮料两款产品已取得良好成效,目前正成为公司一个新的增长点。我们预计,皇氏未来将有望成为广西及云南地区的乳制品龙头企业。

    (二)传媒业务开启爆发式增长

    2014 年,公司跨界进入影视文化领域,先后对御嘉影视、盛世骄阳以及北广高清发起收购。我们认为,这三家收购标的基本已涵盖了影视行业内从上游发行制作,到中游版权所有及推广销售,直至下游终端播放平台在内的全产业链领域。预计未来这部分业务将成为公司利润的重要来源。

    目前公司对御嘉影视的收购已于9 月25 日获证监会有条件通过,预计今年12 月并表将是大概率事件。公司承诺御嘉影视2014—2017 年归属母公司所有者净利润将分别不低于6,500、8,775、11,846、15,992 万元,仅此一项,按摊薄后股本计算可分别贡献EPS0.24、0.33、0.45、0.60 元。此外,我们尤其看好盛世骄阳这一拟收购标的的资质。盛世骄阳现已与国内外近200 家知名影视制作方缔结合作关系,独家拥有国内外影视剧超过30,000 集,在新媒体市场的版权及渠道占有率高达80%以上,在国内主流视频网站的覆盖率达98%以上。我们认为,随着目前国家对版权保护的执法力度越来越严格,未来部分地级电视台、网络视频播放、手机客户端等终端播放平台对版权的需求量将越来越大。盛世骄阳作为在新媒体版权及渠道领域拥有极高市场份额的企业显然已领先一步,未来发展潜力巨大。进一步考虑到盛世骄阳所拥有的超过3500 万客户群体,结合北广高清6700 万的客户(与盛世骄阳未重叠),最终可达到超过1 个亿的终端客户群。我们判断,一旦未来收购顺利达成,这一上下游的整合效应将十分显著。

    (三)长期仍有待观察公司收购方向

    我们认为,公司短期的主要看点还是在于影视文化领域的收购进程。如果拟收购的三家公司最终都能顺利并表,那么,对公司短期的业绩增厚将十分显著,长期发展则取决于公司未来多元化经营的发展方向。总而言之,公司未来成为拥有乳制品生产销售、文化传媒并行的双主业上市公司已是大势所趋。

    3.投资建议

    公司预计2014 年归属于上市公司股东的净利润同比将增长40%-70%。考虑到御嘉影视有望于12 月纳入公司合并报表范围,将带来部分收益(仅计入资产交割日后的净利润)。暂时仅考虑这一例收购事件,我们预计,公司业绩未来增长确定性较高。然而,不同于半年报点评时按照备考净利润计算,预计2014-15 年按收购完成后最新股本(2.66 亿股)计算的EPS(摊薄)为0.21/0.52 元。

    4.风险提示

    文化传媒领域收购进程未达预期;原奶价格大幅提升;食品安全问题等。